Adam Tooze - La fine del mito della banca centrale

Adam Tooze svolge un'ampia disamina sul mito della indipendenza della banca centrale, emerso negli anni '70  dalla lotta alla Grande Inflazione e basato in realtà su motivazioni politiche più che su valide teorie.  Da allora le banche centrali in tutto il mondo, e in particolare la BCE,  si sono per forza di cose allontanate dai vincoli del loro mandato senza però modificare il loro assetto istituzionale. Oggi la sentenza di Karlsruhe,  rappresentando gli interessi di chi vorrebbe tornare alla ortodossia ordoliberista senza rendersi conto che il mondo è cambiato, porta alla luce la contraddizione. Per Adam Tooze questa è l'occasione perché si affermi in maniera chiara l'ampliamento del mandato della banca centrale, che comprenda la lotta alla disoccupazione e una sua  legittimazione democratica.

di Adam Tooze, 12 maggio 2020

tradotto in collaborazione con Enjolras

Per decenni, la politica monetaria è stata considerata un fatto tecnico, non politico. La pandemia ha posto fine per sempre a questa illusione.

In Europa, una sentenza della Corte costituzionale tedesca secondo cui la Banca centrale europea (BCE) non avrebbe giustificato adeguatamente un programma di acquisto titoli iniziato nel 2015 sta creando confusione nello scenario politico e finanziario. Alcuni suggeriscono che potrebbe portare al disfacimento dell'euro. A prima vista può essere difficile capire il perché. Sì, gli acquisti sono stati enormi: oltre 2 trilioni di euro di debito pubblico. Ma sono stati fatti anni fa. E gli argomentiti sollevati dalla corte sono criptici. Quindi come può una cosa del genere assumere tanta importanza?

Lo scontro giuridico in Europa è significativo non solo perché la BCE è la seconda banca centrale più importante al mondo e non solo perché la stabilità finanziaria globale dipende dalla stabilità della zona euro. Ma porta anche alla superficie quella che dovrebbe essere una questione fondamentale della amministrazione di governo moderna: qual è il giusto ruolo delle banche centrali? Qual è la base politica delle loro azioni? Chi, eventualmente, dovrebbe supervisionare le banche centrali?

Come ha confermato lo shock finanziario COVID-19, le banche centrali sono le prime responsabili della politica economica. Tengono le redini dell'economia globale. Ma a differenza dei Ministeri del Tesoro nazionali che agiscono dall'alto attraverso la tassazione e la spesa pubblica, le banche centrali sono sul mercato. Mentre il Tesoro ha un bilancio limitato dal voto parlamentare o congressuale, la potenza di fuoco della banca centrale è essenzialmente illimitata. Il denaro creato dalle banche centrali appare solo nei loro bilanci, non nel debito dello stato. Le banche centrali non devono aumentare le tasse o trovare acquirenti del loro debito. Questo dà loro un potere enorme.

Ma come viene esercitato questo potere e entro quale quadro di regole la politica economica trova la sua legittimazione. Il paradigma della moderna banca centrale che si sta discutendo nella spartana aula di tribunale della città tedesca di Karlsruhe è stato impostato mezzo secolo fa, nel mezzo delle turbolenze dell'inflazione e dell'instabilità politica degli anni '70. Negli ultimi anni è stato sottoposto a crescenti pressioni. Il ruolo delle banche centrali si è notevolmente ampliato.

In gran parte del mondo, in particolare negli Stati Uniti, il dibattito pubblico su questo è stato notevolmente ridotto. Sebbene il contenzioso in Germania sia per molti versi oscuro, ha il merito di mettere in evidenza questa fondamentale questione della governance moderna. Di fronte all'arroganza del tribunale tedesco potrebbe esserci la tentazione di ritirarsi in difesa dello status quo. Sarebbe un errore. Sebbene sia per molti versi fallace, il giudizio della corte rivela un reale divario tra la realtà della banca centrale del 21° secolo e la interpretazione convenzionale della sua mission, ereditata dal 20° secolo. Ciò di cui abbiamo bisogno è una nuova costituzione monetaria.

L'orgoglioso distintivo indossato dai moderni banchieri centrali è quello dell'indipendenza. Ma cosa significa? Quando è sorta l'idea, nel 20° secolo, l'indipendenza della banca centrale significava soprattutto liberazione dalle direttive dei politici, ispirate dalle loro preoccupazioni a breve termine. Al contrario, ai banchieri centrali sarebbe stato consentito di impostare la politica monetaria nel modo da loro ritenuto più opportuno, di solito al fine non solo di ridurre l'inflazione, ma di instaurare un permanente clima di fiducia nella stabilità monetaria, ciò che gli economisti chiamano “ancorare le aspettative sui prezzi”.

L'analogia,  ironia della sorte, era con i giudici, i quali, nell'esercizio del difficile compito di dispensare giustizia, avevano ottenuto l'indipendenza dal potere esecutivo e legislativo, secondo la classica tripartizione dei poteri. Con il valore del denaro sganciato dall'oro, dopo il crollo del sistema di Bretton Woods nei primi anni '70, le banche centrali indipendenti sono diventate le guardiane del bene collettivo della stabilità dei prezzi.

L'idea di base era che esiste un trade-off tra inflazione e disoccupazione. Lasciati a se stessi, elettori e politici avrebbero optato per una bassa disoccupazione al prezzo di una maggiore inflazione. Ma, come dimostrava l'esperienza degli anni '70, quella scelta era miope. L'inflazione non sarebbe rimasta stabile. Avrebbe subito una accelerazione progressiva, in modo che quello che inizialmente poteva sembrare un ragionevole compromesso si sarebbe presto deteriorato in una pericolosa instabilità e una crescente dislocazione dell’economia.  I mercati finanziari avrebbero reagito scaricando i titoli. Il valore delle valute sarebbe precipitato, portando a una spirale di crisi.

Sotto la minaccia incombente di questo scenario disastroso, è emersa l'idea dell'indipendenza della banca centrale. La banca doveva fungere da istituzione contro-maggioritaria. Era incaricata di fare tutto il necessario per raggiungere un solo obiettivo: mantenere bassa l'inflazione. Dare alla banca centrale una posizione quasi costituzionale avrebbe dissuaso i politici incoscienti dal tentare politiche espansive. I politici dovevano sapere in anticipo che la banca centrale sarebbe stata tenuta a rispondere con tassi di interesse draconiani. Contemporaneamente, oltre ad essere un deterrente per i politici, questo avrebbe mandato un segnale rassicurante ai mercati finanziari. Ristabilire la credibilità con quel bacino elettorale sarebbe stato doloroso, ma il risultato nel tempo sarebbero stati dei tassi di interesse più bassi. La stabilità dei prezzi si sarebbe quindi raggiunta con un livello di disoccupazione meno pesante. Non si poteva sfuggire al trade-off, ma si sarebbe potuto migliorarne i termini, rassicurando gli investitori più potenti che il loro interesse per la bassa inflazione sarebbe stato prioritario.

Era un modello basato su una serie di ipotesi sull'economia (il trade-off tra inflazione e disoccupazione), sui mercati finanziari globali (il loro potere sanzionatorio), sulla politica (l'eccesso di spesa come la strategia preferita per ottenere il voto) e sulla società in generale (la presenza di forze sociali significative che fanno pressioni per un'alta occupazione indipendentemente dall'inflazione). Il modello era basato anche su una visione cinica della storia moderna ed era più o meno esplicitamente in contrasto con la politica democratica: in primo luogo nel senso che faceva ipotesi ciniche sulle motivazioni degli elettori e dei politici, ma anche nel senso più generale che al posto del dibattito, dell’accordo collettivo e delle scelte, favoriva il calcolo tecnocratico, l'indipendenza istituzionale e le regole non discrezionali.

Questa visione conservatrice si legittimava facendo riferimento a fasi storiche traumatiche. La Bundesbank tedesca fondata dopo la seconda guerra mondiale sulla scia di due ondate di iperinflazione - durante la Repubblica di Weimar e come conseguenza della catastrofica sconfitta della Germania nel 1945 - era la progenitrice di queste idee. La Federal Reserve americana dal canto suo si è convertita all'ortodossia anti-inflazionistica nel 1979, sotto la guida di Paul Volcker.  L'atmosfera era quella del famoso discorso del presidente Jimmy Carter sul malessere americano aggravato dall'ansia globale per la debolezza del dollaro, dopo ripetuti tentativi da parte delle amministrazioni Nixon, Ford e Carter di stabilizzare l'inflazione attraverso la regolamentazione dei prezzi da parte del governo e la concertazione tra sindacati e imprese. La politica democratica aveva fallito. Era tempo che i banchieri centrali agissero utilizzando tassi di interesse altissimi. Che porre fine all'inflazione in questo modo avrebbe significato l’abbandono di qualsiasi impegno per la piena occupazione, fatto precipitare nella crisi il cuore industriale americano e indebolito permanentemente il lavoro organizzato, non era solo responsabilità di Volcker. Non c'era, secondo la famosa espressione di allora,  nessuna alternativa.

Negli anni '90, la banca centrale indipendente che combatteva l'inflazione era diventata un modello globale lanciato nell'Est Europa post-comunista e in quelli che ora venivano chiamati i "mercati emergenti".  Insieme alle corti costituzionali indipendenti e all'adesione globale ai diritti umani, le banche centrali indipendenti facevano parte dell'armatura che limitava la sovranità popolare nella "terza ondata di democrazia" di Samuel Huntington. Se la libertà di movimento dei capitali era la cintura, l'indipendenza della banca centrale era la fibbia del Washington Consensus sul libero mercato degli anni '90.

Per la comunità dei banchieri centrali indipendenti, quelli erano tempi d'oro. Ma, come per molti altri aspetti, quell'età dell'oro è ormai lontana. Negli ultimi decenni le banche centrali sono diventate più potenti che mai. Ma con l'espansione del loro ruolo (e dei loro bilanci) è andata perduta la chiarezza di intenti. Il gigantesco aumento di potere e responsabilità ottenuto dalla Fed e delle sue controparti in tutto il mondo in reazione al COVID-19 non fa che confermare questa evoluzione. Raramente c’è stato un mandato formale, ma si è chiaramente verificata un'enorme espansione del loro mandato. Nel caso americano, dove l'estensione è stata più evidente, ha comportato una trasformazione nascosta dello stato, proprio della Costituzione degli Stati Uniti, che ha avuto luogo in un modo ad hoc sotto la pressione della crisi, con ben poche opportunità per un dibattito e un’argomentazione seria.

Gli economisti conservatori guardano con orrore a come il paradigma degli anni '90 è andato in pezzi. Una banca centrale che interviene così profondamente come fanno ora le moderne banche centrali,  non distorce i prezzi e gli incentivi? Non persegue la ridistribuzione sociale facendola entrare dalla finestra? Non minerà la disciplina competitiva dei mercati del credito? Una banca centrale il cui bilancio è carico di acquisti di emergency bond non cadrà nel circolo vizioso di dipendenza dei debitori stressati di cui acquista i debiti?

Queste preoccupazioni sono alla base del dramma della corte costituzionale tedesca. Ma per sapere come rispondere, dobbiamo iniziare facendo ciò che né il tribunale tedesco né i difensori della BCE hanno fatto finora, vale a dire spiegare come il diffuso modello dell'indipendenza della banca centrale è andato in pezzi dagli anni '90.

Le ipotesi sulla politica e sull'economia alla base del modello della banca centrale indipendente negli anni '80 e '90 non sono mai state altro che un'interpretazione parziale della realtà dell'economia politica della fine del XX secolo. In verità, la visione allarmistica da loro evocata non era tanto una descrizione della realtà, quanto un mezzo per far avanzare la spinta verso la disciplina del mercato, lontano dai politici eletti e dal lavoro organizzato. Nel terzo decennio del 21° secolo, tuttavia, i presupposti politici ed economici sottostanti sono diventati del tutto obsoleti, tanto per il successo della visione del mercato quanto per i suoi fallimenti.

Innanzitutto, la lotta contro l'inflazione è stata vinta. In effetti, è stata vinta in modo così decisivo che gli economisti ora si chiedono se l'idea di base di un trade-off tra l'inflazione e la disoccupazione sia ancora valida. Per 30 anni, le economie avanzate hanno vissuto in un regime di bassa inflazione. Le banche centrali che una volta erano preparate alla lotta contro l'inflazione, ora lottano per evitare la deflazione. Per convenzione, il livello minimo sicuro di inflazione è del 2 percento. La Banca del Giappone, la Fed e la BCE hanno sistematicamente fallito nel mantenere l'inflazione in linea con l'obiettivo. Sono stati gli sforzi disperati della BCE volti a garantire che l'eurozona nel 2015 non scivolasse nella deflazione che la scorsa settimana hanno portato al dramma nell'aula di tribunale tedesca. I giganteschi acquisti di obbligazioni della BCE sono stati progettati per inondare di liquidità il sistema creditizio, nella speranza di stimolare la domanda.

Molto prima che gli avvocati iniziassero a discutere, la professione economica si stava già ponendo dei dubbi su questa situazione. I fattori chiave più ovvi della cosiddetta bassa inflazione sono gli spettacolari incrementi di efficienza ottenuti attraverso la globalizzazione, il vasto bacino di nuovi lavoratori che sono stati agganciati all'economia mondiale attraverso l'integrazione della Cina e di altre economie di esportazione asiatiche e il drammatico indebolimento dei sindacati, a cui hanno contribuito fortemente le campagne anti-inflazione, la deindustrializzazione e l'elevata disoccupazione degli anni '70 e   '80. La distruzione del lavoro organizzato ha minato la capacità dei lavoratori di chiedere aumenti salariali. Questa mancanza di pressione inflazionistica ha reso le banche centrali moderne incapaci di incidere, anche in presenza della più gigantesca espansione monetaria. Per quanto aumenti lo stock di denaro, non sembra mai manifestarsi in aumenti dei prezzi.

Né è solo l'economia che è in tilt. Mentre il modello classico presupponeva che i politici fossero fiscalmente irresponsabili e quindi avessero bisogno di banche centrali indipendenti per allinearsi, si scopre che una massa critica di funzionari eletti ha creduto ciecamente nel modello degli anni '90. Negli ultimi decenni non abbiamo assistito a un inarrestabile aumento del debito, ma a ripetuti sforzi per tenere in equilibrio i conti, in particolare nella zona euro sotto la guida tedesca. Contrariamente alla sua reputazione, l'Italia è stata una seguace devota dell'austerità, in prima linea nella disciplina fiscale. Ma anche gli Stati Uniti, almeno sotto le amministrazioni democratiche. I politici hanno fatto campagna per il consolidamento fiscale e la riduzione del debito anziché per le promesse di investimenti e occupazione. Nella lenta agonia della ripresa dalla crisi del 2008, il problema per i banchieri centrali non era la spesa eccessiva, ma l'incapacità dei governi di fornire uno stimolo fiscale adeguato.

Piuttosto che sindacati ostili e politici incapaci, ciò che ha preoccupato i banchieri centrali è stata l'instabilità finanziaria. I mercati finanziari, che si presumeva fossero fonte di disciplina,  hanno dimostrato la loro irresponsabilità ("esuberanza irrazionale"), la loro tendenza al panico e la loro inclinazione a una profonda instabilità. Sono inclini a bolle, fasi alterne di espansione e contrazione. Ma piuttosto che cercare di domare quei cicli, le banche centrali, con la Fed in testa, si sono impegnate a fungere da totale backstop del  sistema finanziario - prima nel 1987 dopo il crollo del mercato azionario globale, poi dopo il crash della new economy degli anni '90, ancora più drammaticamente nel 2008, e ora su una scala davvero senza precedenti in risposta al COVID-19. L'offerta di liquidità è lo slogan in base al quale le banche centrali ora sostengono l'intero sistema finanziario su base quasi permanente.

Con orrore dei conservatori di tutto il mondo, l'arena in cui le banche centrali ora perseguono questo esercizio di equilibrismo è il mercato del debito pubblico. Le obbligazioni pubbliche non sono solo obbligazioni dei contribuenti. Per i creditori del governo, sono i sicuri asset su cui sono costruite le piramidi del credito privato. Questa qualità di Giano bifronte del debito crea una tensione fondamentale. Mentre gli economisti conservatori lanciano l’anatema sulle banche centrali che comprano il debito del governo con emissione di moneta considerandola una scivolosa deriva verso l'iperinflazione, la realtà della moderna finanza basata sul mercato è che si basa proprio su questa transazione: lo scambio di obbligazioni con denaro contante, se necessario mediato dalla banca centrale.

Uno degli effetti collaterali del massiccio intervento della banca centrale nei mercati obbligazionari è che i tassi di interesse sono molto bassi, in molti casi vicini allo zero e talvolta persino negativi. Quando le banche centrali comprano gli asset dai privati, aumentano i prezzi e riducono i rendimenti. Di conseguenza, lungi dall'essere il temibile mostro che era una volta, il mercato obbligazionario è diventato un cagnolino. In Giappone, una volta uno dei motori della speculazione finanziaria, il controllo della Banca del Giappone è ormai così assoluto che la negoziazione di obbligazioni avviene solo sporadicamente, a prezzi effettivamente stabiliti dalla banca centrale. Piuttosto che temere i bond vigilantes, il mantra tra i traders di obbligazioni è "Non combattere la Fed".

L'intervento della banca centrale aiuta a controllare i rischi del sistema finanziario, ma non ne ostacola la crescita, né crea condizioni di parità. Mentre i gestori di fondi di grande peso e i loro clienti vanno a caccia dei migliori rendimenti nei mercati azionari e di canali di investimento esotici ed esclusivi come il private equity e gli hedge funds, assumendo così rischi più elevati, gli investitori più cauti si trovano dalla parte dei perdenti. I bassi tassi di interesse danneggiano i risparmiatori, i fondi pensione e i fondi assicurativi sulla vita che devono offrire rendimenti sicuri a lungo termine sui loro portafogli. Ed è stato proprio questo gruppo di interesse il pilastro del contenzioso di fronte alla corte costituzionale tedesca.

I querelanti e i loro avvocati incolpano la banca centrale di aver abbassato i tassi di interesse, avvantaggiando i debitori incapaci a spese dei risparmiatori parsimoniosi. Ciò che essi ignorano sono le pressioni economiche più profonde a cui la stessa banca centrale sta rispondendo. Se c'è un eccesso di risparmio, se i tassi di investimento sono bassi, se i governi, in particolare il governo tedesco, non stanno assumendo nuovi prestiti ma rimborsando il debito, l’effetto è di deprimere i tassi di interesse.

Il risultato di questa combinazione di forze economiche, politiche e finanziarie è un panorama economico che, per gli standard della fine del 20° secolo, può solo sembrare capovolto. I bilanci delle banche centrali sono gonfiati in modo grottesco, ma i prezzi (ad eccezione delle attività finanziarie) scivolano verso la deflazione. Prima del lockdown del COVID-19, la bassa disoccupazione non si traduceva più in aumenti salariali. Con tassi di interesse a lungo termine vicini allo zero, i politici si rifiutavano comunque di prendere in prestito denaro per investimenti pubblici. La risposta dei banchieri centrali, nel disperato tentativo di impedire uno scivolamento nella deflazione autoindotta, è stata quella di aggiungere stimoli su stimoli.

Negli Stati Uniti, almeno per questo aspetto, l'elezione di Donald Trump a Presidente ha contribuito a ripristinare un certo grado di normalità, anche se in un modo un po’ perverso. Spinto dai repubblicani al Congresso, la sua amministrazione non ha mostrato alcuna inibizione verso enormi deficit per finanziare tagli di imposte regressivi. A parte la retorica anti-immigrazione, la carta vincente di Trump nel 2020 sarebbe stata un'economia in forte crescita. Nel 2019, la Fed sembrava essere diretta nel territorio familiare delle politiche compensative, aumentando i tassi di interesse per evitare il surriscaldamento dell’economia. Il presidente Jerome Powell non ha certamente apprezzato il bullismo del presidente contro i rialzi dei tassi, ma almeno la Fed non era persa in quella casa di matti di bassa crescita, bassa inflazione, bassi tassi di interesse e bassa spesa pubblica con cui la Banca del Giappone e la BCE dovevano fare i conti.

Dagli anni '90, la Banca del Giappone ha intrapreso un esperimento di politica monetaria dopo l'altro. E guidata attraverso la profonda crisi della zona euro dalla leadership di Mario Draghi, anche la BCE ha intrapreso i propri esperimenti. Questi sforzi si sono dimostrati efficaci nel fornire in una certa misura la stabilità finanziaria. Hanno trasformato i banchieri centrali in eroi. Ma hanno anche sostanzialmente modificato il significato di indipendenza. Nel paradigma emerso dalle crisi degli anni '70, l'indipendenza significava moderazione e rispetto dei limiti dell'autorità delegata. Nella nuova era, ha avuto più a che fare con l'indipendenza di azione e di iniziativa. Il più delle volte è stata la banca centrale da sola a salvare la situazione.

Mentre nella maggior parte del mondo questo è stato accettato con uno spirito pragmatico - era rassicurante pensare che qualcuno, almeno, era al comando - nella zona euro non è mai stato così facile. Il governo del cancelliere Helmut Kohl aveva venduto l'abbandono del marco agli elettori tedeschi con la promessa che la BCE sarebbe stata come la Bundesbank. Le era vietato finanziare direttamente i deficit e, nella speranza di limitare un'indebita influenza nazionale, aveva una responsabilità politica limitata. Il suo mandato era semplicemente quello di garantire la stabilità dei prezzi.

Questa è sempre stata una scommessa, che è dipesa dalla volontà degli italiani e dei francesi, dato che pure loro hanno voce in capitolo nell’euro-sistema, a dire il vero. Le loro élite finanziarie hanno spinto per una moneta comune in parte perché cercavano un modo di limitare la loro stessa classe politica indisciplinata, e in parte perché scommettevano che come membri dell’eurozona avrebbero avuto una maggiore possibilità di piegare le politiche monetarie europee nella direzione da loro voluta, se le loro banche centrali nazionali fossero state costrette dalla pressione dei mercati a seguire la Bundesbank. Nei primi anni dell’euro, il compromesso ha funzionato con soddisfazione di tutti. Ma è sempre stato fragile. Dopo che la crisi finanziaria del 2008 ha costretto la BCE a un drastico incremento della sua attività, comprando titoli pubblici e privati, intervenendo per limitare i tassi di interesse pagati dai membri più deboli dell’eurozona, spingendo le banche a prestare attraverso complesse manipolazioni dei tassi di interesse, il conflitto era prevedibile. Questa tensione è esplosa la scorsa settimana nella Corte Costituzionale tedesca.

Secondo la maggior parte delle opinioni in materia finanziaria, il crescente “attivismo” della BCE è ampiamente benvenuto. È quella parte della complessa costituzione europea che funziona come una vera autorità e agisce come un’istituzione federale. Nonostante un sostegno riluttante da parte dell’opinione pubblica tedesca, la cancelliera Angela Merkel impostava la sua politica europea sul tacito consenso alla BCE per fare tutto ciò che fosse necessario. Consentire alla BCE

di gestire gli spread (i differenziali dei tassi di interesse pagati dai paesi più deboli rispetto alla Germania) era più facile che risolvere la questione di fondo su come rendere gestibile il debito

italiano. Ma un’opinione pubblica recalcitrante in Germania non si è mai riconciliata con questa realtà. Per loro la BCE è il capro espiatorio delle loro lamentele su come è cambiata la politica economica nell’ultimo decennio. La incolpano di frodare i risparmiatori con la sua politica dei bassi tassi di interesse. La incolpano di incoraggiare l’indebitamento dei vicini dell’Europa del sud. Gli esponenti della vecchia religione economica tedesca del libero mercato vedono il credito facile come sovversivo  della disciplina dei mercati. In definitiva, sospettano che la BCE sia surrettiziamente impegnata in una politica redistributiva di tipo keynesiano, ovvero di fare ciò che il modello nazionale tedesco di economia sociale di mercato avrebbe dovuto escludere totalmente. Per

questi tedeschi  la BCE è un’agenzia opaca e tecnocratica che si arroga poteri che dovrebbero appartenere ai parlamenti nazionali, aprendo la strada alla pericolosa china del superstato europeo. E per loro non è certo casuale il fatto che questa creazione sia opera di un machiavellico italiano con connessioni d’affari transatlantiche, Mario Draghi.

Per la parte di opinione pubblica che è sempre stata sospettosa verso l’euro, l’impegno di Draghi a fare “whatever it takes” del 2012 è stato il colpo finale. Alternativa per la Germania (AfD) è nata nel 2013. In origine non era un partito anti-immigrazione, ma un’alternativa della destra economica alla connivenza di Berlino con le bizzarrie della BCE. Nel momento in cui AfD ha consolidato la propria posizione come partito anti-establishment che rappresentava la protesta della destra soprattutto nella Germania dell’est, il suo programma è cambiato. Ma Bernd Lucke, uno dei fondatori di AfD che poi ha lasciato il partito, è stato tra i promotori della causa sulla quale la Corte Costituzionale tedesca si è espressa la scorsa settimana.

Nel frattempo in Germania l’influente testata giornalistica Bild ha portato avanti una feroce campagna contro Draghi, rappresentandolo, lo scorso settembre, come un vampiro che succhia il sangue dei risparmiatori tedeschi. E perfino la leadership della Bundesbank, sia quella attuale sia le sue figure emerite, non ha mai mancato di associarsi all’opposizione pubblica contro le politiche espansive della BCE. Difendere la forza dell’euro contro la gestione spendacciona e inflattiva dell’Europa del sud funzionava bene con l’ambiente patriottico nazionale. Ma finché la Merkel preferiva cooperare con la leadership della BCE, questa opposizione rimaneva marginale. Ciò che ha fatto saltare gli ingranaggi sono stati i pesi e contrappesi  della Costituzione tedesca, garantiti dalla Corte Costituzionale.

La Corte Costituzionale tedesca, nella sonnacchiosa città di Karlsruhe, ha una concezione molto “attivista” del proprio ruolo nella politica tedesca, presentandosi come “la corte dei cittadini”, e non ha paura di ribaltare programmi politici nazionali su questioni che vanno dall’assistenza all’infanzia alle prestazioni sociali, fino agli sviluppi futuri del progetto europeo. Fin dagli anni ’90 la Corte Costituzionale ha esercitato un vigile controllo sull’espansione continua dei poteri europei. Pone la questione della difesa della sovranità nazionale, insistendo sul proprio diritto di sorvegliare continuamente le istituzioni europee sulla loro conformità alle regole fondamentali della Costituzione tedesca.

Qualsiasi ulteriore espansione dell’attivismo della BCE stimola dunque un rinnovato attivismo legale della Corte. Le Outright Monetary Transactions, strumento di Draghi annunciato nel 2012 consistente in un programma potenzialmente illimitato di acquisto titoli dei paesi dell’eurozona in crisi di debito pubblico, sono state contestate da una coalizione di ricorrenti sia della destra che della sinistra tedesca. Solo nell’estate del 2015 la Corte è arrivata finalmente, a malincuore, a giudicarle accettabili.

Quando infine Draghi ha lanciato un ampio programma di acquisto di titoli nel 2015, dello stesso tipo di quelli già avviati dalla Fed e dalla Banca del Giappone anni prima, è immediatamente scattata una nuova contestazione. Nel 2017 la Corte ha dato un giudizio preliminare, ma ha rinviato il caso alla Corte Europea di Giustizia. Nel dicembre 2018 la Corte Europea di Giustizia ha dichiarato il programma di Draghi conforme ai trattati europei. Ma i giudici della Corte Costituzionale tedesca non erano soddisfatti delle motivazioni presentate e hanno chiesto delle audizioni nel 2019. Dopo mesi di deliberazioni, Karlsruhe avrebbe dovuto emettere il proprio giudizio il 24 marzo, ma è stato posticipato di una settimana a causa della pandemia da coronavirus.

Questo si è rivelato provvidenziale, perché i mercati finanziari a marzo erano in crisi. Tra il 12 e il 18 marzo la BCE non era riuscita a calmare le acque, e i tassi di interesse pagati dall’Italia sul

debito pubblico stavano crescendo. Grazie all’intervento massiccio della BCE, sono poi tornati a diminuire. Christine Lagarde, capo della Bce, ha promesso di proseguire con ulteriori acquisti fino a oltre 700 miliardi di euro, o finché necessario. Per calmare i mercati erano necessarie discrezione e liberalità, precisamente ciò che i critici tedeschi della BCE temevano di più e avevano criticato incessantemente del programma di acquisto di titoli del 2015.

Tutto questo ha reso ancora più significativo il giudizio di Karlsruhe sul programma di acquisto titoli del 2015. Cosa potrebbe segnalare questa sentenza sul quantitative easing (QE) di Draghi per le future possibili azioni della Lagarde contro la crisi? Come potrebbe la Corte influenzare il corso del dibattito in Germania? Le iniziali audizioni del 2019 non erano sembrate favorevoli alla BCE. La selezione di testimonianze degli esperti sentiti dalla Corte era tedenziosa e conservatrice. La Corte ha dato pieno sfogo alle proteste delle piccole banche tedesche contro i bassi tassi di interesse che la politica della BCE consentiva loro di offrire ai risparmiatori. È stato come se la Corte avesse convocato le compagnie petrolifere, e solo loro, per fornire pareri sulla questione delle tasse sugli idrocarburi.

Come previsto, la sentenza è stata uno shock. La questione che alla fine si è dimostrata decisiva è apparentemente un aspetto concettuale che riguarda la distinzione tra la politica monetaria e la politica fiscale. La Corte Costituzionale tedesca ha dichiarato che la BCE, nel perseguire il suo sforzo di spingere l’inflazione verso il 2 percento, ha oltrepassato i limiti delle sue competenze -  la politica monetaria - e si è avventurata nell’area della politica fiscale, che secondo i trattati europei deve rimanere di competenza dei governi nazionali.

Questa distinzione non è affatto ovvia. Era stata stabilita originariamente nei trattati sia per tutelare le prerogative nazionali che per assicurare che l’attenzione della BCE alla stabilità dei prezzi fosse al riparo da qualsiasi intromissione di partiti che avrebbero cercato di dare priorità ad altri aspetti come l’occupazione e la crescita. Questa distinzione è uno dei dogmi centrali della scuola economica tedesca nota come ordoliberalismo. Ma una volta che la politica monetaria viene effettuata su ampia scala, questa distinzione diventa di fatto priva di significato.

La Corte Europea di Giustizia in Lussemburgo ha ragionevolemente adottato il parere che la BCE abbia rispettato il suo mandato, giustificando le sue politiche rispetto all’obiettivo dei prezzi e perseguendo un mix di politiche che è tipico delle banche centrali moderne. È proprio a questo approccio informale adottato dalla Corte Europea di Giustizia che Karlsruhe obietta. La Corte Europea di Giustizia ha cassato il caso senza valutare la proporzionalità del compromesso sottostante, ha tuonato la Corte Costituzionale tedesca. Così facendo ha mancato ai suoi doveri e ha agito ultra vires, cioè oltre la propria autorità. Toccava dunque alla Corte tedesca giudicare sulla questione, ed essa ha debitamente stabilito che la BCE non ha risposto in modo soddisfacente alle questioni economiche sollevate dai testimoni della corte. La stessa BCE sarebbe perciò andata oltre il proprio mandato, secondo la Corte tedesca.

Dato che la Corte tedesca non ha effettiva giurisdizione sulla BCE, la sentenza è stata emessa contro il governo tedesco, che avrebbe mancato al suo dovere di proteggere i ricorrenti dagli eccessi delle politiche della BCE. Come sottolineato da Karlsruhe, la sua sentenza non avrà effetto immediato. La BCE ha tempo tre mesi per fornire convincente prova di avere complessivamente compensato gli impatti economici delle proprie politiche limitandone gli effetti collaterali. In mancanza, alla Bundesbank viene fatta richiesta di cessare ogni cooperazione all’acquisto titoli sotto il programma lanciato nel 2015.

La sentenza è stata emessa in un’aula di giustizia in cui venivano fatte rigorosamente osservare le misure di distanziamento sociale, sebbene i giudici non indossassero le mascherine. Il Presidente

Andreas Voßkuhle, il cui mandato di 12 anni presso la Corte termina questo mese, ha fatto notare che la sentenza potrebbe essere interpretata come una sfida alla solidarietà necessaria per superare

la crisi da COVID-19. Ha perciò aggiunto, come rassicurazione, che la sentenza si applica solo al programma lanciato nel 2015. Non c’è necessità, pertanto, di alcun immediato cambiamento di politica monetaria. I mercati finora hanno reagito senza scosse alla sentenza. Ma la decisione di Karlsruhe è, nondimeno, uno shock.

Si tratta di una sfida spettacolare alla gerarchia della Corte di giustizia europea. Anziché limitarsi a valutare la conformità delle politiche della BCE con la Costituzione tedesca, la Corte si è arrogata il diritto di valutare la conformità delle azioni della BCE al diritto dei trattati europei, un’area esplicitamente lasciata alla Corte di Giustizia Europea. Questo farà certamente il gioco di quelli che in Polonia e in Ungheria sono determinati a sfidare le norme dell’Unione Europea. Non ci è voluto molto perché il vice-ministro alla giustizia polacco manifestasse il suo entusiastico sostegno alla decisione di Karlsruhe. Questo potrebbe, alla fine, rivelarsi l’effetto più importante e duraturo.

Ma la sentenza è spettacolare anche per un altro motivo. Chiedendo alla BCE di giustificare la sua politica di QE, la Corte tedesca ha messo in dubbio non solo una specifica politica, ma l’intera logica dell’indipendenza della banca centrale. Cosa più importante, lo ha fatto non solo formalmente, ma anche sostanzialmente. Ha rivelato le basi politiche e materiali che sottostanno alla regola dell’indipendenza.

L’affermazione secondo cui la BCE avrebbe oltrepassato il limite tra politica monetaria e fiscale è, come proposizione astratta, una tautologia più che uno scandalo. Solo nelle fantasie ordoliberali uno può immaginarsi una politica monetaria che funzioni puramente per conto proprio senza avere un impatto sull’economia reale. Di fatto, incidere sull’attività economica abbassando il costo dell’indebitamento è precisamente l’obiettivo della politica monetaria. Lungi dal trascurare l’impatto economico delle proprie politiche monetarie, questo è precisamente ciò che la BCE fa per tutto il tempo.

Nondimeno, agganciandosi a questa apparentemente assurda distinzione, la Corte ha di fatto segnato un cambiamento storico significativo. Il cambiamento non è quello dalla politica monetaria a quella fiscale, ma da una banca centrale il cui lavoro è quello di frenare l’inflazione a una il cui lavoro è prevenire la deflazione -  da una banca centrale con un obiettivo politico ristretto a una che agisce da acquirente di ultima istanza per sostenere l’intero sistema finanziario in caso di crisi. La Corte tedesca ha ragione a denunciare il gioco di prestigio con cui la BCE giustifica un insieme di politiche completamente nuovo facendo riferimento allo stesso vecchio mandato della garanzia sulla stabilità dei prezzi. Ma ciò che la Corte tedesca trascura è che non è una questione di scelte da parte della BCE, ma una necessità di fronte a circostanze storiche.

Facendosi strada nel legalese e negli argomenti astrusi, le rimostranze portate davanti alla Corte dai  ricorrenti sono che il mondo è cambiato. La BCE avrebbe dovuto essere loro alleata nel sostenere un ordine nel quale gli eccessi di spesa pubblica venivano frenati, le rivendicazioni salariali e l’inflazione venivano disciplinate, e i parsimoniosi risparmiatori venivano ricompensati con solidi profitti. La realtà alla quale si sono trovati di fronte negli ultimi 10 anni è ben diversa. Sospettano un imbroglio e danno la colpa alle bizzarre nuove politiche della BCE e della sua leadership italiana. Anziché prendere distanza, riconoscendo il significato storico della crisi e chiedendo una rivalutazione generale del ruolo delle banche centrali in relazione a una situazione economica radicalmente diversa, la Corte Costituzionale tedesca si è fatta portavoce dei reclami dei ricorrenti, li ha ricollegati all’espressione di diritti democratici fondamentali, e ha lanciato la sfida alle fondamenta dell’ordine giuridico europeo.

La sua disponibilità ad assumersi questo ruolo riflette, senza dubbio, il risentimento di fronte all’usurpazione della propria supremazia a opera della Corte Europea di Giustizia. La decisione riflette, in questo senso, la preoccupazione di dover difendere la sovranità nazionale tedesca. Ma riflette anche lo shock cognitivo di non riuscire a capacitarsi del nuovo ruolo delle banche centrali in un modo radicalmente cambiato. Ciò che viene messo in luce da tutto questo sono i limiti delle attuali modalità di legittimazione della banca centrale, tra cui la narrazione della banca centrale

indipendente, nel preciso momento in cui siamo diventati più dipendenti che mai dalle azioni decisive delle banche centrali.

Per comprendere l’effetto decisivo di questa sentenza, immaginatevi un altro corso della storia. Immaginate una corte di giustizia come quella di Karlsruhe che viene adita alla metà degli anni ’80 negli Stati Uniti per valutare se la Fed di Volcker abbia adeguatamente soppesato l’impatto economico dei suoi selvaggi aumenti dei tassi di interesse sui lavoratori delle acciaierie della Rust Belt. Oppure, cosa solo lievemente più plausibile, immaginate un’udienza alla Corte Costituzionale spagnola o italiana sulla questione se i loro governi siano stati o meno negligenti nel non pretendere spiegazioni dalla BCE per le decisioni del 2008 o del 2011 di aumentare i tassi di interesse nel momento in cui l’economia europea stava scivolando nella prima e poi nella seconda recessione. Le preoccupazioni tedesche sull’inflazione in quei momenti critici avevano avuto più peso dei danni alle opportunità di occupazione di milioni di cittadini in tutta l’eurozona? Karlsruhe avrebbe dato ascolto al caso portato avanti da uno sfortunato cittadino tedesco che avesse perso il lavoro a causa delle disastrose mosse di politica monetaria?

Certo, le decisioni della BCE furono criticate al tempo. Ma quelle critiche non furono considerate degne di considerazioni di rango costituzionale. Si trattava solo di politica, ed è compito della banca centrale, nonché misura della sua indipendenza, trascurare e ignorare tali obiezioni.

L’impatto politico della sentenza della Corte è stato rivelatore. Da parte tedesca, il consiglio direttivo dell’Unione Cristiano Democratica di Angela Merkel ha immediatamente espresso il suo sostegno alla decisione della Corte. Così pure ha fatto il portavoce di AfD, Friedrich Merz, possibile successore di destra della Merkel, che ci fa sapere che considera ora il governo tenuto a esercitare verifiche preventive su qualsiasi futura espansione del raggio di azione della BCE.

La reazione della Commissione Europea e della BCE non è stata meno immediata. Hanno chiuso i ranghi attorno alla Corte Europea di Giustizia. Il chiaro messaggio che hanno mandato è che loro sono legati alle leggi e alle istituzioni europee. Dopo qualche giorno dalla deliberazione, la BCE ha dichiarato, con la massima noncuranza, che ha preso nota della sentenza di Karlsruhe ma intende ignorarla, dato che essa risponde al Parlamento Europeo e alla Corte Europea, e non alla Corte Costituzionale tedesca. La Corte Europea di Giustizia ha già sentenziato nel dicembre 2018 sul programma di acquisto titoli, sotto richiesta della Corte tedesca. Non c’è appello. Il caso è

chiuso.

Questo lascia il governo tedesco e la Bundesbank in una strettoia. Il governo Tedesco, da parte sua, spesso riesce ad andare avanti per anni senza attuare pienamente le più ambiziose sentenze della Corte tedesca. Il ministro delle finanze social-democratico a Berlino, che coltiva la propria immagine di sostenitore delle politiche pro-europee, ha minimizzato. Il punto nevralgico sarà la Bundesbank, che è sia un’agenzia tedesca, che deve rispondere alla Corte Costituzionale tedesca, ma anche un membro dell’euro-sistema, e in quanto tale vincolata per statuto alla BCE.

 Un conflitto aperto e irrisolvibile tra la Bundesbank e la Corte Costituzionale da un lato e la BCE dall’altro complicherebbe le tensioni che già salgono nell’eurozona sulla questione di come

finanziare la risposta alla crisi da emergenza COVID-19. I risentimenti in Italia e Spagna verso la Germania sono già su toni piuttosto alti. Si potrebbe prendere la richiesta della Corte tedesca

di limitare l’espansione della BCE come una richiesta di, invece, espandere il raggio d’azione delle politiche fiscali europee. La BCE stessa ha già sostenuto precisamente questo argomento. Ma purtroppo le stesse forze politiche che in Germania hanno portato il caso davanti alla Corte Costituzionale si oppongono anche a un cambiamento verso il federalismo fiscale.

Dato il conservatorismo economico e la “hybris” della Corte tedesca, nonché la prospettiva di una sequela di sfide in tutta la UE da parte di forze sempre meno amichevoli, una posizione forte dal lato europeo sarebbe auspicabile. Ma sarebbe deprecabile se la BCE rispondesse al donchisciottesco assalto tedesco contro la realtà delle banche centrali del 21esimo secolo ritirandosi in un bunker difensivo.

Se non fosse già evidente, lo shock da COVID-19 ha reso chiaro oltre ogni ragionevole dubbio che le circostanze politiche ed economiche dalle quali è emerso originariamente il modello di banca

centrale indipendente sono cambiate, non solo in Germania o in Europa, ma in tutto il mondo. Questo rende il classico paradigma dell’indipendenza legata alla lotta all’inflazione obsoleto, e getta dubbi sui modelli di delega ristretta. Per affrontare le nuove circostanze nelle quali i problem reali sono la minaccia della deflazione, la stabilità del sistema finanziario e la passività della politica fiscale, la BCE, come tutte le sue controparti, ha perseguito una politica che va ben al di là della stabilità dei prezzi convenzionalmente intesa. Di fatto, in Europa la BCE è l’unico agente impegnato in una politica economica degna di questo nome. Date le limitazioni del suo mandato, questo implica necessariamente un certo grado di opacità. Nonostante il suo tentativo di agire nell’ombra, la sentenza di Karlsruhe si è rivelata utile per portare alla luce il gioco della BCE.

Rispondere trincerandosi dietro la difesa dell’indipendenza della banca centrale potrà essere inevitabile nel breve termine. Ma le cose seguiranno il loro corso. La risposta più costruttiva sarebbe quella di spingere per un più ampio mandato che garantisca che la banca centrale bilanci effettivamente la stabilità dei prezzi con altre necessità. Il secondo degli obiettivi della banca sarebbe certamente l’occupazione, e non gli interessi dei risparmiatori tedeschi. Ma un dibattito aperto sull’ampiezza del mandato della BCE rappresenterebbe un passo in avanti per la politica europea. La politica di aggiustamento e correzione dei trattati non è facile, certo. Richiede coraggio politico. Ma la richiesta stessa non andrebbe presentata e cassata come una stravaganza. Dopotutto la Fed ha un duplice mandato. Di fianco alla stabilità dei prezzi c’è l’Humphrey-Hawkins Act, che pone l’obiettivo di raggiungere il massimo tasso di occupazione possibile. Come dimostra la storia della Fed, questo è lungi dall’essere un obiettivo vincolante. Ma dal 2008 questo obiettivo ha fornito alla Fed l’ampiezza di mezzi necessaria a espandere il proprio raggio d’azione.

L’espansione delle attività è stata in gran parte rimessa alla discrezionalità dei tecnici. Spingere per una discussione sull’ampliamento del mandato della BCE dovrebbe invece essere l’opposto. L’obiettivo dovrebbe essere quello di incoraggiare un’ampia discussione sull’ampliamento degli obiettivi delle banche centrali. Di nuovo, l’esempio statunitense potrebbe essere di ispirazione. Il

duplice mandato della Fed è, un po’ sorprendentemente, figlio delle lotte progressiste combattute negli anni ’60 e ’70 (per la precisione, delle lotte dei movimenti per i diritti civili sotto la leadership di Coretta Scott King) per l’equità sociale in cima ai programmi di politica macroeconomica. Questo può sembrare forzato, ma i progressisti non possono sottrarsi alla sfida. Non dovrebbero restare prigionieri del mito degli anni ’90 dell’indipendenza della banca centrale.

Due nuovi problemi rendono la questione cruciale in questo momento. Uno è rappresentato dalle conseguenze finanziarie della crisi da COVID-19, che graverà su tutti con debiti giganteschi. Il bilancio della banca centrale è un meccanismo cruciale per la gestione di questi debiti. L’altra questione è la transizione verso l’energia verde e la necessità di rendere le nostre società più resilienti di fronte agli shock ambientali che arriveranno. Questo richiederà una maggiore spesa pubblica, ma anche di riorientare il credito privato verso investimenti sostenibili. In questo processo, anche la banca centrale ha un ruolo chiave. L’attuale mandato impone che questi problemi vengano costretti entro i vincoli della stabilità finanziaria. È tempo di assumere un approccio politico più diretto e aperto.

  

Il modello di indipendenza della banca centrale è emerso dal crollo del sistema di Bretton Woods e dalla necessità di ancorare i prezzi durante la Grande Inflazione degli anni ’70. L’ampia gamma di interventi portati avanti dalle bance centrali di tutto il mondo è emersa dalle crisi di un sistema finanziario integrato a livello globale. Si tratta di interventi resi possibili dall’assenza di rischi inflattivi. Fino ad ora sono riusciti a impedire la catastrofe. Ma mancano di un orientamento ben definito e di un nuovo fondamento democratico.

Noi apprezziamo la stabilità dei prezzi, ma nel bene e nel male le forze che una volta la rendevano un problema urgente non sono più pressanti. Quest’unico obiettivo non è più sufficiente a definire il mandato della più importante istituzione della politica economica. La stabilità finanziaria è essenziale, ma le attuali relazioni incestuose tra bance centrali e sistemi finaziari tendono, se non altro, a legittimare e incoraggiare le pericolose speculazioni di un’élite eternamente dedita ad arricchire sé stessa. D’altra parte la bassa crescita, la disuguaglianza e la disoccupazione sono alla radice di molti dei nostri mali sociali, e al tempo stesso del problema del peso del debito, dato che la gestione del debito pubblico dipende in maniera cruciale dalla crescita dell’economia. Infine, non possiamo più negare di trovarci di fronte a problematiche ambientali fondamentali, che pongono una drammatica sfida generazionale sugli investimenti.

Queste sono le sfide politiche del terzo decennio del 21° secolo. La moneta e la finanza devono giocare un ruolo chiave nell’affrontarle. E le banche centrali devono quindi essere al centro della politica economica. Fingere che non sia così significa negare la logica dell’economia e la effettiva evoluzione delle banche centrali negli ultimi decenni. Dovremmo anche riconoscere, però, che questa espansione confligge con l’effettiva istituzione politica delle banche centrali, e specialmente con quella della BCE. Definire la loro posizioni in termini di indipendenza, di mandati strettamente definiti e di regole, significa limitare la loro responsabilità democratica. Questa era l’intenzione esplicita della reazione conservatrice alle turbolenze degli anni ’70.

Se l’Europa vuole uscire dall’impasse creato dalla sentenza della Corte tedesca, nella quale un’istituzione si erge a controllore di un’altra per volere di una minoranza risentita e guidata dai propri interessi, dobbiamo uscire da questa storica opacità. Farlo non è certamente privo di rischi. Ma non lo è nemmeno tentare di aggiustare la situazione per proseguire con lo status quo. Dopo oltre mezzo secolo da Bretton Woods e dall’imposizione della moneta a corso forzoso, dopo vent’anni dall’istituzione dell’euro, è tempo di dare al nostro sistema finanziario e monetario nuovi fini costituzionali. Nel farlo, l’Europa non solo metterebbe a tacere i suoi demoni interni, ma offrirebbe anche un modello per il resto del mondo.

Adam Tooze è professore di storia e direttore dell’European Institute alla Columbia University. Il suo ultimo libro è "Crashed: How a Decade of Financial Crises Changed the World", e attualmente sta lavorando a una storia delle crisi climatiche.  Su Twitter: @adam_tooze