Come creare una depressione

Anche Martin Feldstein vede la depressione come unico esito del famigerato "fiscal compact" che i nostri politici ci stanno cucinando...questo articolo mostra la differenza tra deficit strutturale  e deficit ciclico, uno di quei dettagli che secondo lui  potrebbero fare la differenza (anche se il deficit  come ben sapete a mio parere resta un falso problema).

CAMBRIDGE – I leaders politici Europei potrebbero essere sul punto di accettare un piano fiscale che, se attuato, potrebbe spingere l'Europa in una maggiore depressione. Per capire perché, è utile confrontare come i paesi Europei hanno risposto a flessioni della domanda prima e dopo l'adozione dell'euro.


Consideriamo come la Francia, per esempio, avrebbe risposto negli anni '90 a un calo sostanziale della domanda per le sue esportazioni. Se non ci fosse stata la risposta del governo, la produzione e l'occupazione sarebbero crollate. Per evitare ciò, la Banque de France avrebbe abbassato i tassi di interesse. Inoltre, il calo dei redditi avrebbero automaticamente ridotto le entrate fiscali e aumentato i trasferimenti. Il governo avrebbe potuto integrare questi "stabilizzatori automatici" con nuove spese o abbassando le aliquote fiscali, aumentando ulteriormente il deficit di bilancio.

Inoltre, il calo della domanda di esportazioni avrebbe provocato automaticamente un deprezzamento del valore del franco rispetto ad altre valute, e i tassi di interesse più bassi avrebbero portato a un calo ulteriore. Questa combinazione di politica monetaria, fiscale e del cambio avrebbe stimolato la produzione e l'occupazione, prevenendo un aumento significativo della disoccupazione.

Ma quando la Francia ha adottato l'euro, due di questi canali di azione sono stati chiusi. Il franco non poteva più deprezzarsi relativamente alle altre valute dell'area dell'euro. Il tasso di interesse in Francia - e in tutti gli altri paesi della zona euro - è ora determinato dalla Banca Centrale Europea, sulla base delle condizioni della domanda all'interno dell'unione monetaria nel suo complesso. Quindi l'unica politica anticiclica a disposizione della Francia è quella fiscale: diminuire il gettito fiscale inferiore e aumentare la spesa.

Benché questo tipo di azione implichi un deficit di bilancio più elevato, gli stabilizzatori automatici di bilancio sono particolarmente importanti ora che i paesi della zona euro non possono utilizzare la politica monetaria per stabilizzare la domanda. La mancanza di strumenti monetari, insieme con l'assenza di regolazione del cambio, potrebbe anche giustificare alcuni tagli fiscali discrezionali ciclici e degli aumenti di spesa.

Purtroppo, molti paesi della zona euro hanno lasciato crescere dei deficit di bilancio nei tempi buoni, e non solo quando la domanda era debole. In altre parole, il debito nazionale di questi paesi è cresciuto a causa di deficit di bilancio "strutturali" oltreché "ciclici".

I disavanzi di bilancio strutturali sono stati facilitati negli ultimi dieci anni dalla sorprendente mancanza di risposta dei tassi di interesse dell'eurozona alle differenze nazionali nella politica fiscale e nei livelli di debito. Poiché i mercati finanziari non hanno riconosciuto le distinzioni del rischio tra i paesi della zona euro, i tassi di interesse sulle obbligazioni sovrane non riflettevano l'indebitamento eccessivo. La moneta unica significava anche che il tasso di cambio non era in grado di segnalare le differenze di dissipatezza fiscale.

La confessione della Grecia nel 2010 di aver notevolmente sottovalutato il suo deficit fiscale è stato un campanello d'allarme per i mercati finanziari, determinando un aumento sostanziale dei tassi di interesse sul debito sovrano in molti paesi della zona euro.

Il vertice dell'Unione Europea a Bruxelles ai primi di dicembre aveva lo scopo di prevenire l'accumulo di tale debito in futuro. I capi di governo degli Stati membri si sono accordo in linea di massima per limitare futuri deficit di bilancio, attraverso dei cambiamenti costituzionali nei loro paesi che garantiscano bilanci in pareggio. In particolare, hanno deciso di fissare un tetto massimo annuo di deficit "strutturali" di bilancio allo 0,5% del PIL, con sanzioni imposte ai paesi il cui deficit di bilancio superi il 3% del PIL - un limite che include sia i deficit strutturali che ciclici, così efficacemente limitando il deficit ciclico al 3% del PIL.

I negoziatori stanno lavorando sui dettagli prima della prossima riunione dei capi di governo dell'UE alla fine di gennaio, che dovrebbe precisare le regole da adottare da parte degli Stati membri. Una parte importante dell'accordo sul deficit del mese di dicembre era che gli Stati membri possono riportare deficit ciclici che superino lo 0,5% del PIL - un importante strumento per compensare cali della domanda. E non è chiaro se le sanzioni per un deficit totale che superi il 3% del PIL sarebbero abbastanza pesanti da convincere i paesi a sacrificare gli stimoli fiscali anticiclici.

Il più preoccupante avvenimento recente è un reclamo formale da parte della Banca Centrale Europea sul fatto che le norme proposte non sono abbastanza dure. Jorg Asmussen, un membro chiave del comitato esecutivo della BCE, ha scritto ai negoziatori che i paesi dovrebbero essere autorizzati a superare il limite dello 0,5% del PIL di deficit solo in tempi di "catastrofi naturali e situazioni di grave emergenza" al di fuori del controllo dei governi.

Se queste regole venissero adottate, si eliminerebbe la regolazione automatica del ciclo fiscale, che potrebbe facilmente portare ad una spirale discendente della domanda e una grave depressione. Se, per esempio, le condizioni nel resto del mondo portassero a un calo della domanda di esportazioni Francesi, produzione e occupazione in Francia crollerebbero. Questo ridurrebbe il gettito fiscale e aumenterebbe i trasferimenti, spingendo facilmente il deficit di bilancio oltre lo 0,5% del PIL.

Se la Francia dovesse rimuovere tale disavanzo ciclico, dovrebbe aumentare le tasse e tagliare le spese. Questo ridurrebbe ancora di più la domanda, causando un ulteriore calo delle entrate e un ulteriore aumento dei trasferimenti - e quindi un maggiore deficit fiscale e necessità di un ulteriore inasprimento fiscale. Non è chiaro come finirebbe questa spirale di stretta fiscale e calo delle attività.

Se attuata, questa proposta potrebbe produrre tassi di disoccupazione molto elevati e nessuna possibilità di ripresa - in breve, una depressione. In pratica, questa politica economica potrebbe essere violata, proprio come il vecchio Patto di stabilità e di crescita è stato abbandonato quando la Francia e la Germania hanno sfidato le sue regole senza subire sanzioni.

Sarebbe molto più intelligente concentrarsi sulla differenza tra deficit congiunturali e strutturali, e consentire quei deficit che derivano dagli stabilizzatori automatici. La BCE dovrebbe essere l'arbitro di questa distinzione, pubblicando delle stime di deficit congiunturali e strutturali. Tale analisi dovrebbe anche riconoscere la distinzione tra deficit reale (al netto dell'inflazione) e l'aumento del disavanzo nominale che potrebbe derivare da un aumento dell'inflazione che faccia salire gli oneri finanziari dei bonds sovrani

Italia, Spagna e Francia, tutti hanno deficit che superano il 3% del PIL. Ma questi non sono deficit strutturali, e i mercati finanziari potrebbero essere meglio informati e rassicurati se la BCE indicasseo la dimensione dei deficit strutturali reali e dimostrasse che stanno calando. Per gli investitori, questa è una caratteristica essenziale della solvibilità fiscale.

Martin Feldstein, professore di economia ad Harvard, è stato Presidente dei consulenti economici di Ronald Reagan ed ex presidente del National Bureau for Economic Research.