06/06/14

Perché i tassi negativi in Eurozona non funzioneranno

Un interessante articolo di Frances Coppola su Forbes commenta la recente mossa di Draghi: i tassi di interesse negativi rischiano di sortire un effetto opposto a quello dichiarato...quindi, forse il vero scopo è quello di aiutare la Germania in disinflazione deprimendo il cambio. Ma la guerra valutaria, dice Coppola, non è la mossa più saggia. 




La BCE ha imposto tassi di interesse negativi sui fondi depositati dalle banche (riserve "in eccesso"). Il tasso sui depositi della BCE è stato pari a zero per lungo tempo, e la possibilità della BCE di imporre tassi negativi sulle riserve è stato discusso per parecchio tempo.

Ho scritto
sui probabili effetti dei tassi negativi sulle riserve già a Dicembre 2012. La mia conclusione è questa:


Ma consider
iamo cosa accadrebbe se una economia in fase di pressione deflazionistica introducesse dei tassi di interesse negativi. La compressione dei margini delle banche già in crisi porterebbe inevitabilmente a tassi più elevati per i mutuatari e a ridurre i volumi degli impieghi. Si tratta di una stretta monetaria, che non facilita, e l'effetto sarebbe di contrazione. Peggiorerebbe la recessione.

Tassi di interesse negativi sono una tassa sulle riserve bancarie. Essi sono quindi intrinsecamente
restrittivi. L'argomento è che le banche cercheranno di sbarazzarsi delle riserve piuttosto che pagare l'imposta, così avranno un incentivo a prestare di più. Ma l'evidenza sembra suggerire il contrario. Questo grafico mostra i volumi di deposito e di prestito delle banche danesi, prima e dopo l'introduzione di tassi negativi sulle riserve (h / t Roberto Mulazzi):


Oh, cari miei. Sembra che ci sia stata una fuga dei depositi - non a caso, sino a che anche le banche danesi non hanno spostato i tassi negativi direttamente sui risparmiatori, esse avrebbero trovato il modo di scoraggiarli. E i volumi dei prestiti, già in calo nel momento in cui sono stati imposti i tassi negativi, hanno continuato a diminuire.

Sembra improbabile che la BCE non
sia a conoscenza degli effetti dei tassi negativi sui volumi di credito danesi. Così, nonostante gli estesi commenti dei media su tassi negativi che incoraggiano le banche a concedere prestiti, io dubito che questo sia il vero scopo. Infatti, dato che l'aggregato monetario M3 per l'Eurozona è effettivamente migliorato leggermente nel mese di aprile, è difficile capire perché la BCE dovrebbe agire ora, quando non l'ha fatto all'inizio di quest'anno.

Quindi io non credo
affatto che si tratti di prestiti bancari. Penso che si tratti della disinflazione tedesca e del cambio dell'euro.

L'inflazione CPI tedesc
a è attualmente allo 0,9%, ben al di sotto dell'obiettivo della BCE "vicino a" il 2%, e in tendenza discendente. Non è chiaro esattamente perché sia così, ma una possibilità è l'euro forte. A causa della dipendenza della Germania dalle esportazioni, un euro forte mette delle pressioni al ribasso sull'inflazione tedesca – e in effetti questo è il motivo per cui storicamente la Bundesbank, da sempre il falco dell'inflazione, ha preferito una moneta forte. Poiché la Germania è il paese dominante nella zona euro, la disinflazione tedesca alimenta la bassa inflazione dell'Eurozona.

Lo scopo principale della Danimarca nell'imporre tassi negativi è stato quello di preservare il suo aggancio valutario con l'Euro. La corona era apprezzata al momento a causa degli afflussi di hot money dalla zona euro in difficoltà. I tassi negativi hanno smorzato i flussi di capitali e depresso il valore della corona, permettendo alla Danimarca di mantenere il cambio della valuta. L'effetto può essere visto chiaramente in questo grafico:


Quindi, se l'obiettivo principale della BCE è quello di far scendere il valore di cambio dell'euro, l'esperienza danese suggerisce che i tassi negativi potrebbero davvero funzionare. La questione è se questo è davvero il driver più importante di disinflazione dell'Eurozona.

La causa principale di disinflazione dell'Eurozona sembra essere
la caduta dei costi energetici. L'energia è prezzata in Dollari USA, e quindi abbattere il valore dell'euro rispetto al dollaro dovrebbe arrestare il calo dei costi energetici. Ma non è chiaro il motivo per cui fermare il calo dei costi energetici sia utile: dopo tutto, i prezzi dell'energia più bassi sono un aiuto per le imprese sottoposte a forti pressioni e per le famiglie ridotte al minimo. E' difficile capire perché la BCE dovrebbe agire per impedire una disinflazione benigna di questo tipo.

Né è ovvio che soste
nere le esportazioni indebolendo l'euro sia cosa necessaria o saggia. L'Eurozona ha già un surplus di esportazioni dovuto al fatto che l'enorme surplus tedesco non è più completamente compensato dal deficit commerciale nei paesi periferici. Poiché la domanda è crollata in periferia e le imprese sono state costrette a cercare di esportare, le importazioni di questi paesi sono crollate e le esportazioni sono aumentate. Indebolire l'euro sarebbe come aiutare gli esportatori tedeschi e aumentare ancora di più il surplus tedesco: la Commissione della Comunità Europea questa settimana ha lanciato l'allarme sugli "squilibri macroeconomici" dell'economia tedesca, termine col quale intendeva il surplus commerciale, che è associato con una debole domanda interna, scarsi investimenti interni e un record di crescita generalmente poco entusiasmante. Se la BCE incoraggia un aumento ancora maggiore di questo surplus, non è affatto prudente.

Certamente, il Giappone e la Cina stanno indebolendo le loro valute per mezzo di una politica monetaria espansiva, esportando così la deflazione al resto del mondo. L'inflazione è in calo ovunque, e in particolare nella zona euro, dove la posizione monetaria restrittiva della BCE ha reso l'euro vulnerabile. Ci troviamo davanti a una guerra valutaria - e, come ho già sottolineato in precedenza rispetto agli Stati Uniti e alla Cina, le guerre commerciali sono combattute con la valuta e i mercati obbligazionari non tendono a finire bene. Una svalutazione competitiva dell'euro non è davvero una grande strategia.

E questo mi fa dubitare ancora una volta di quale sarebbe il senso dei tassi negativi. A parte il fatto di mantenere la credibilità della BCE. Se ne è parlato per troppo tempo: adesso i mercati chiedono l'azione. Si deve vedere che si fa qualcosa. E questo è qualcosa.

Temo che questo è ancora un altro esercizio di temporeggiamento da parte di una banca centrale fortemente in ritardo per un'azione efficace e così politicamente circoscritta che c'è poco che possa fare comunque.

* Il primo paragrafo è stato modificato alla luce dell'annuncio della BCE d
ei tagli di tutti i suoi tassi. Il tasso Refi ora è 0,15%, il tasso di rifinanziamento marginale allo 0,4%, il tasso sui depositi -0,1%. Il grande esperimento è iniziato.

9 commenti:

  1. germania, ancora germania. Ma perche' tutto a favore di anghelona?

    RispondiElimina
    Risposte
    1. Perché lei mangia würstel e crauti.. naturalmente..!
      ;)

      Elimina
  2. Immagino l'economia di un paese come un giardino con un sistema di erogazione d'acqua pieno di falle, e leggermente inclinato, dove tale "asimmetria", favorisce un maggior afflusso d'acqua dove è più inclinato, e meno altrove.
    Se io ho giardiniere ( bc ) ho l'obiettivo di distribuire equamente l'acqua ( denaro ) su tutte le piante, non l'otterrò mai se non riparo il sistema d'irrigazione ( settori dell'economia reale e finanziaria ). Posso mettere tutta l'acqua che voglio, ma non arriverà mai o ne arriverà poca, dove serve.
    Quindi, se non si ha la volontà ( politica ) di riparare tali squilibri/asimmetrie, favorendo un afflusso costante ( di denaro/acqua ) a tutti i settori dell'economia/giardino, alcune piante cresceranno ( e la maggiore acqua non servirà ) mentre altre moriranno per aridità.
    Risultato finale: nel complesso la resa del mio giardino sarà sempre inferiore a quella ottimale.
    Spero di aver reso l'idea.

    ps: che poi, adeguare i salari alla produttività, è uguale che far arrivare alle piante la giusta acqua.
    Nulla di nuovo.

    RispondiElimina
    Risposte
    1. (maledetto cell. non riesco a leggere bene quello che scrivo, e scrivo sgrammaticato e la sintassi va a ramengo. )
      e.c.
      [...] Se sono un giardiniere, ed ho l'obiettivo di irrigare il mio campo distribuendo equamente acqua ( denaro ) su tutte le piante, non lo riuscirò nel mio intento, se prima non riparo il sistema d'irrigazione
      (sett. economia reale e finanziaria. ). Posso versarvi tutta l' acqua che voglio, ma non arriverà mai, quella che serve, dappertutto.

      Elimina
    2. Tranquillo, Gianni, i cell sono tutti così, non ti puoi mai fidare di quello che scrivono......:P :D...

      Elimina
  3. La causa principale della disinflazione in europa sarebbe il calo del prezzo dell ' energia?

    Ma dico io. Ma veramente ci sono alcuni di questi professoroni che credono a ste panzane? (Comincio a pensare seriamente che si, qualcuno di questi fenomeni accecato dalla masturbazione accademica ci creda veramente e non stia semplicemente prendendo in giro i lettori)
    Pianeta Terra chiama Marte (luogo di residenza di questi professoroni)!!!!

    RispondiElimina
    Risposte
    1. Ahemm...bargazzino, dai, la Coppola sa cosa sta succedendo in Eurozona, ce l'ha dimostrato tante volte! , ad esempio qua.
      Sta disinflazione causata dall'euro forte che abbassa il prezzo dell'energia può anche essere una componente, senza ovviamente - credo - con questo voler dire che la fine per esaurimento della domanda interna non sia il contesto in cui questo si verifica! O sono troppo diplomatica (come sempre) ? Diamo alla Coppola quel che è della Coppola, però.

      Elimina
    2. Ok.
      Pero' sta prassi di confondere gli effetti con le cause non aiuta.
      La disinflazione e' dovuta da una trentennale erosione della quota salari (e in generale della sperequazione nella distribuzione delle risorse prodotte). Questa e' la realta' che si tende sempre ad affrontare in modo poco chiaro e molto poco puntuale. E' questo che mi infastidisce. Ecco. Poi, sicuramente onore alla Coppola, ma far solo balenare l' idea che la disinflazione sia imputabile al calo del prezzo del petrolio (come sostiene Draghi) sia minimamente credibile e' profondamente sbagliato e ancor piu' sbagliato e' non chiarire che il motivo fondamentale per cui le politiche monetarie non possono funzionare e' esattamente quel punto che io sostengo essere troppo poco chiarito e puntualizzato. (Poi in euro-zona ci sono anche altri fattori che non aiutano certo ad affrontare questo problema di fondo)

      Elimina
  4. Quindi svalutando l euro non solo si crea una inflazione negativa artificiale per le imprese con l'aumento dei costidell energia.ma gli squilibri macroeconomici nell eurozona rimangono stabili e quindi buco nell acqua totale rispetto agli ammonimenti della commissione europea.daltronde Bagnai lo dice da anni che nessuna politica centralizzata puo compensare gli squilibri tra nord e sud!

    RispondiElimina