ALCUNI MECCANISMI E PRINCIPI DEL SISTEMA MONETARIO

Ricevo e pubblico con piacere questo lungo pezzo di Istwine dove si spiega come funziona il meccanismo monetario e in particolare si affonda la tesi che emettere moneta crei inflazione. Il pezzo rimarrà poi stabilmente nella sezione didattica qui a destra. 

“Modern textbooks on macroeconomics treat money in a remarkably uniform - and remarkably silly - way. In the primary exposition the stock of "money" is treated as exogenous in the two senses a) that it is determined outside the model and b) that it has no accounting relationship with any other variable. The reader is then invited to assume, pro tem, that the central bank controls "the money supply" so that it is constant through time. […] Silly? The money stock, as revealed in real life financial statistics, is as volatile as Tinkerbell - for good reasons, as I shall argue below. How can it be sensible to undertake a thought experiment in which the flickering quantity called "money" is literally constant through periods at least long enough for capital equipment to be planned, built and commissioned - and for lots of other things to happen as well?” (Godley 1996)

Non ha senso, a mio avviso, discutere di politica monetaria o elencare gli strumenti, le differenze tra sistemi e le differenze di obiettivi, se non si conoscono alcuni meccanismi logici del sistema monetario, attuale e non, fiat money o gold standard. Come cerco di sottolineare più o meno continuamente, l’errore principale di molti economisti e commentatori che discutono di moneta è non avere in testa le dinamiche stock-flussi (al di là dello strumento in questione) e le eventuali conseguenze che una certa azione comporta. Quando qualcuno sostiene che “emettere moneta crea inflazione”, il minimo che ci si può aspettare, se è una persona seria, è che abbia in mente che tipo di moneta, in che modo viene emessa, quali conseguenze ha e quali son gli agenti coinvolti. Questa è la base. Poi si passa ad analizzare l’economia in cui avviene, in che fase del ciclo economico ci si trova, l’obiettivo da raggiungere e i modi per poterlo fare. E questo è un metodo. Poi c’è il metodo dominante, che è descritto da Wynne Godley come semplicemente “stupido”.

1. THE REFLUX MECHANISM (Il meccanismo di riflusso)

Se vi è mai capitato di avere uno scoperto in banca, allora vi è capitato automaticamente di avere a che fare con quello che Nicholas Kaldor e James Trevithick (1981) chiamavano the reflux mechanism. Il concetto è questo: secondo Kaldor e Trevithick, ma anche secondo i teorici del circuito monetario, un eccesso di offerta di moneta viene automaticamente eliminato attraverso il meccanismo del riflusso. Il modello è intuitivo e vale per tutti, le famiglie, le imprese, le banche, le pubbliche amministrazioni, ma non significa che non abbia delle complicazioni. Una cosa è certa, il meccanismo di riflusso è forse l’evidenza più grande del fatto che la moneta sia endogena, nel senso che non è controllata dalle autorità monetarie. Vi faccio un esempio: poniamo che la Banca Centrale decida di agire secondo vulgata, ovvero decida di emettere riserve bancarie senza un criterio particolare. Ciò che molto probabilmente succederà è che le banche che ricevono le riserve bancarie ripagheranno precedenti debiti con la stessa Banca Centrale. Facendo un esempio ancora più realistico, le banche commerciali con le riserve in eccesso rispetto alla riserva obbligatoria avranno poche scelte: A. ripagare precedenti debiti, B. acquistare titoli di Stato o titoli obbligazionari in genere, C. depositare le riserve in eccesso in particolari depositi offerti dalla Banca Centrale (che so, la cosiddetta deposit facility offerta dalla BCE), D. prestarle nell’interbancario e allora la palla passa a un altro. Il meccanismo di riflusso entra in gioco pressoché automaticamente poiché nel primo caso la banca è costretta a ripagare i propri debiti, nel secondo caso e nel terzo sarà una scelta nelle preferenze in base ai rendimenti offerti.

Lo stesso meccanismo vale ad esempio per le famiglie che hanno un mutuo, parte delle entrate andranno a ripagare automaticamente la rata del mutuo o altri debiti col settore bancario. E lo stesso vale per le imprese che sono indebitate col settore bancario. Nelle parole di Lavoie:

“The circuit of a monetary or entrepreneur economy starts out with the production decisions of firms. For these decisions to be realised, initial finance (working capital) must be provided by the banking sector. Bank loans or advances are usually this initial finance. When firms pay out wages and other costs, bank deposits are transferred to households, who may either consume or save their incomes. In the former case, the deposits of firms will be replenished. In the latter case, households may either purchase bonds and other financial assets, or they may decide to keep their saving in the form of money (bank deposits). Looking at it form this angle, whenever households are remunerated as a result of the producing activities of firms, they always wind up with some undesired money balances. […] When the goods are purchased from firms, these firms use the receipts to reduce the amounts which they have borrowed from the banks. This is where the Kaldor – Trevithick reflux mechanism comes into play. […] As households get rid of undesired deposits, advances will be paid back, so that they decrease pari passu with the decreased stock of money held by households. The gross flows of advances and hence the flow of money depends on the demand for credit of firms, but the stock of advances and of money deposits depends in addition on the portfolio behaviour of all agents” (Lavoie 1999)

Ho messo in grassetto le parti che Lavoie metteva in corsivo. L’ultima frase significa esattamente che l’offerta di credito è determinata dalla domanda, ma lo stock di scoperti in essere e di depositi dipende inoltre dal comportamento di tutti gli agenti. Vi ricordate all’inizio la citazione di Godley? La riporto: In a water-tight accounting framework, the transaction flows of the ultimate sector are entirely determined by the transaction flows of the other sectors. Significa esattamente che i settori sono interconnessi e non ha senso considerare l’azione di un agente (o di un settore) e pretendere che esso non abbia delle conseguenze sugli altri.

Tornando al meccanismo: ci sono alcune complicazioni che non è necessario trattare. Chi è interessato può leggere la letteratura a riguardo, in particolare, per una discussione sul tema Lavoie (1999).

Il meccanismo di riflusso ci fa capire che quando Friedman lamentava un eccesso di moneta in circolazione come principale causa dell’inflazione, non aveva ben chiaro come i bilanci di banche, imprese e famiglie fossero necessariamente legati. Un esempio banale ma comprensibile è ad esempio quello del credito al consumo, il prestito ricevuto andrà utilizzato per acquistare beni da un’impresa che utilizzerà parte delle sue entrate per ripagare debiti precedentemente contratti col sistema bancario, distruggendo moneta. Nelle parole di Kaldor:

Could we then suppose that the additional credit of £100 brings about an "excess supply" of money in an analogous manner to that created by the discovery of new gold? If the original borrower did not need £100 he would have borrowed less- say, £80- and left the remainder as an unutilized borrowing facility. If the subsequent recipients find that they have more money in hand than they need, it is they who will repay some of their bank loans. Again, the "excess money" is extinguished through loan repayment. If the second recipient is a net creditor to the bank, his bank balance will be enlarged; and if he finds that it is now too largehe will transfer some of it to interest-bearing savings deposits or apply it to the purchase of financial assets of some other kind. This means that in the sense required by monetarist theory, an excess in the supply of money cannot come into existence; and if it did, it would automatically be extinguished through the repayment of bank indebtedness (or its equivalent), either by the original borrower or by other. (Kaldor 1985, pag. 7-8, grassetto mio)

Per farla semplice, perché è un concetto da capire: quando qualcuno dice genericamente “emettere moneta crea inflazione perché c’è troppa moneta in circolazione” o “c’è un eccesso di moneta” non ha ben chiaro che parte di quella moneta (tralasciando ora di che tipo) andrà a ripagare precedenti debiti, parte andrà in acquisto di titoli di Stato, titoli obbligazionari o azioni di imprese e solo una parte rimarrà depositata (o in genere mantenuta), la moneta desiderata. Questo è il senso del meccanismo di riflusso.

Cito Jacques Le Bourva perché lui in effetti analizzò la questione prima di Kaldor in alcuni scritti ricchi di intuizioni. Le Bourva era un economista francese che aveva ben chiaro la natura endogena della moneta e la fallacia della teoria quantitativa della moneta. Scriveva riguardo al meccanismo di riflusso:

“Given that banks exist only in so far as entrepreneurs are indebted to them, the quantity of money can always be reduced by repaying loans without borrowing anew; in other words, only desired money can exist” (Le Bourva 1992, pag.452)

Nel 1962 scriveva invece:

“Likewise, when the Treasury has to obtain advances from the Bank of France in order to settle State debts, this money then flows into the accounts which regular banks have at the Bank of France… This phenomenon has no other effect on money-creation as a whole. When they receive the money spent by the State, its creditors will be able to reduce their recourse to other processes of financing, and possibly repay their debts to the banking system or even underwrite Treasury bills in the context of a smoothly operating circuit of public finances. Be that as it may, since the banks already have the possibility of obtaining notes, in so far as they are developing their loans, by applying directly to the Bank of France, since these loans are limited not by the possibilities of converting bank money into fiduciary money, but only by the demands of borrowers with sufficient collaterals, since, in short, the quantity of money can already adapt to the demand, the introduction of a source of money to the benefit of the State does not alter the total money supply, but only the way it is distributed among its counterpart entries” (Le Bourva 1992, pag 463-4)

Ecco il meccanismo di riflusso attraverso la spesa pubblica. E lo stesso vale a prescindere da come viene finanziata la spesa pubblica. Nel caso di uno scoperto di Tesoreria o di finanziamento nel mercato primario da parte della Banca Centrale, in ogni caso la spesa pubblica andrà a finanziare beneficiari che a loro volta ripagheranno precedenti debiti col settore bancario (distruggendo moneta). Avete presente quindi il Divorzio all’italiana? Quello che evitava l’inflazione. Ecco, un giorno gli dedichiamo un bell’articolo a sé perché molte cose son ancora da dire, ma già da questo piccolo esempio potete capire quanto lontani dalla realtà dei fatti siano i loro fautori e quanto ingenui siano i sostenitori accaniti. Difatti all’inizio io ho scritto che il monetarismo va ricordato, non va capito, perché non c’è niente da capire se non che ad una semplice analisi della dinamica stock-flussi la teoria si sgretola.

Il meccanismo di riflusso è una caratteristica propria di un’economia monetaria capitalistica, è intrinseca ad essa, e dunque è per la maggiore un meccanismo automatico. Un meccanismo automatico che rende evidente, se non fosse ancora chiaro, che non è possibile controllare in maniera sistematica l’offerta di moneta e che quindi quest’ultima, è una variabile endogena che dipende dalle condizioni economiche.

2. THE COMPENSATION THESIS

La tesi di compensazione non è altro che il meccanismo di riflusso applicato alle economie aperte. È un meccanismo importante che ci permette di comprendere oltre al concetto chiave dello scritto, anche alcune implicazioni ulteriori della moneta endogena, ovvero il fatto che non vi sia nessuna oggettiva tendenza all’equilibrio, anche in un’economia a tassi flessibili. È un discorso lungo e complesso che non mi posso permettere per le mie conoscenze, semmai vorrei sottolineare un aspetto che però è chiaro: le cosiddette Rules of the Game non sono realistiche. Le regole (a cui sotto si riferisce anche Marc Lavoie) sono quelle del modello neoclassico in cui a un deficit della bilancia dei pagamenti corrisponderebbe una riduzione dell’offerta di moneta e ad un surplus corrisponderebbe un aumento dell’offerta di moneta (Ethier 1988, 341). L’assunzione che si cela dietro questa regola è che un aumento (riduzione) dell’offerta di moneta comporta un aumento (riduzione) dei prezzi. Perciò, vi è, secondo tale teoria, una tendenza all’equilibrio: la bilancia dei pagamenti tende a ad aggiustarsi automaticamente per via delle variazioni dei prezzi interni rispetto ai prezzi esteri. Al di là della discussione riguardo all’entità del riequilibrio, o alla naturale tendenza delle economie all’equilibrio, ciò che critico e ritengo non veritiero è che la variazione dei prezzi avvenga in seguito a una variazione dell’offerta di moneta. Cioè, quello che ritengo falso è il solito assunto monetarista che lega i prezzi alla moneta.

Iniziamo con un excursus storico. È un lungo estratto da uno studio di Marc Lavoie che si intitola, appunto, The Reflux Mechanism in the Open Economy (2001b).

“It could be argued however that the validity of the compensation principle is limited to the current functioning of the international economy, and that in particular, a return to a gold standard would bring back into operation the Rules of the Game. This is not the opinion however of the main modern proponent of the compensation principle. Pierre Berger (1972a: 94, 1972b:171), who was the general director of research at the Banque de France, points out that the compensation phenomenon that can be observed in modern economies could already be observed in the 19th century. Statistics show that when France had large external surpluses, and hence was accumulating gold reserves, the peaks in the gold reserves of the Banque de France were accompanied by throughs in credits to the domestic economy. As a result, despite the wide fluctuations in gold reserves, the variations in the monetary base and the money supply were quite limited.8 [nota 8: Denizet (1969: 203-204) notes a specific instance of the lack of a relationship between the flows of gold and the money supply. When France had to transfer one billion francs worth of gold to Germany in 1870, as a form of war reparation, everyone expected France to fall into a recession as a result of the diminished liquidity, but the reverse occurred. France entered a period of prosperity, while the Banque de France compensated the outflow of gold with a substantial amount of advances to banks.] This analysis is confirmed by studies on the gold standard period, between 1880-1913 and 1922-1938. Bloomfield (1959: 49) shows that when looking at year-to-year changes in the period before the First World War – the heyday of the gold standard – the foreign assets and the domestic assets of central banks moved in opposite directions 60% of the time. Foreign assets and domestic assets moved in the same direction only 34% of the time for the eleven central banks under consideration. The prevalence of a negative correlation thus shows that the so-called Rules of the Game were violated more often than not, even during the heyday of the gold standard. Indeed, “in the case of every central bank the year-to-year changes in international and domestic assets were more often in the opposite than in the same direction” (Bloomfield 1959: 49-50). Almost identical results were obtained in the case of the 1922-1938 period. Ragnar Nurkse (1944: 69) shows that the foreign assets and the domestic assets of twenty-six central banks moved in opposite direction in 60% of the years under consideration, and that they moved in the same direction only 32% of the time. Studying the various episodes of inflows or outflows of gold and exchange reserves, Nurkse (1944: 88) concludes that “neutralization was the rule rather than the exception”. Without saying so, Nurkse adopts the compensation principle as the phenomenon ruling central banks in an open economy. The rules of the game as they were to be endorsed in the modern IS/LM/BP models of Mundell are an erroneous depiction of reality.

“There is nothing automatic about the mechanism envisaged in the «rules of the game». We have seen that automatic forces, on the contrary, may make for neutralization. Accordingly, if central banks were to intensify the effect of changes in their international assets instead of offsetting them or allowing them to be offset by inverse changes in their domestic assets, this would require not only deliberate management but possibly even management in opposition to automatic tendencies.” (Nurkse 1944: 88)

Nurkse’s account of the negative correlation between foreign and domestic assets of central banks in various dramatic instances is particularly interesting because he rejects the standard interpretation in terms of a “sterilization” operation initiated by the central bank. Nurkse considers that it would be “quite wrong to interpret [the inverse correlation] as a deliberate act of neutralization” on the part of the central bank. On the opposite, Nurkse considers that the neutralization of shifts in foreign reserves is caused by “normal” or “automatic” factors, and that the compensation principle operates both in the overdraft financial systems and in the asset-based ones. In the overdraft system, Nurkse (1944: 70) notes that “an inflow of gold, for instance, tends to result in increased liquidity on the domestic money market, which in turn may naturally lead the market to repay some of its indebtedness to the central bank”. But Nurkse also observed compensating phenomena that were consistent with the operation of an asset-based financial system. In the case of an inflow of gold and foreign exchange, foreign investors (or the banks where their deposits would be held) would purchase new government securities. This would allow Government to reduce its debt to the central bank, as would be the case in an open-market operation. However, as Nurkse (1944: 77) points out, in contrast to the usual open-market operation, the manoeuvre “did not come about at the Bank’s initiative”. Alternatively, Nurkse (1944: 76) points out, gold inflows could also be neutralized by an increase in government deposits held at the central bank, as the Bank of Canada does nowadays.” (2001b)

Il meccanismo di compensazione non è quindi alla base dei moderni sistemi monetari ma è, semmai, una caratteristica intrinseca di ogni sistema monetario in quanto è la risultante dell’interconnessione tra i bilanci degli agenti coinvolti. Se ci pensate il meccanismo è lo stesso di quando qui nel blog si sottolinea che la spesa pubblica non sia un lancio di denaro in un vulcano, bensì sono soldi che entrano nelle tasche dei beneficiari che poi li utilizzano per acquistare beni. Coloro i quali ricevono i soldi dalla vendita dei propri prodotti, ripagano precedenti debiti e via dicendo. L’interconnessione è esattamente questa. Difatti Godley lamentava esattamente questo nella descrizione da libro di testo: l’assenza di qualunque relazione, in termini di contabilità, con le altre variabili.

Questo meccanismo è valido a tutti i livelli, cioè, l’indebitamento tra settore bancario e Banca Centrale, e l’indebitamento tra imprese e settore bancario.

Caliamolo nella realtà: in un paese in surplus di bilancia dei pagamenti, qualcuno finirà con valuta straniera che probabilmente non vuole detenere. Si recano alla banca e scambiano valuta straniera con valuta nazionale. La transazione quindi comporta che le banche commerciali abbiano valuta straniera e il cliente abbia un accredito nel proprio conto, dello stesso ammontare, in valuta nazionale. Le banche a questo punto decidono di venderle alla Banca Centrale, la quale accredita il conto della banche dello stesso ammontare, in valuta nazionale. L’accreditamento, per inciso, è fatto in riserve bancarie, quelle di cui si è parlato prima. Il bilancio della Banca Centrale è mutato in maniera tale che abbia tra gli asset valuta straniera e tra le liabilities il deposito della banca commerciale.

BANCA CENTRALE
Assets	Liabilities
Riserve in Valuta +100	Deposito Banche +100

A questo punto, secondo il modello dominante, essondo aumentata la base monetaria (il deposito della banca nelle liabilities) aumenterà, di conseguenza, l’offerta di moneta. Questo è erroneo in partenza, perché il sistema del credito non funziona così. Ma analizziamolo solo ed esclusivamente dal punto di vista del principio di compensazione. Molto probabilmente il settore bancario con quel deposito appena ottenuto non farà altro che ripagare, automaticamente, precedenti debiti contratti con la Banca Centrale. Lo stesso vale per l’esportatore che inizialmente si era trovato ad avere valuta straniera non desiderata. Nelle parole di Le Bourva:

“It is not more correct and simpler to say that when regular banks receive foreign currencies, they create a corresponding amount of bank money, and that they then bring these foreign currencies to the central bank, thereby obtaining a portion of these notes they need, which obviates the need for using the other processes up to this amount? […] It is well known that compensation operate among the various means which the banks can resort to in order to obtain notes. Moreover, notice that an initial compensation occurs in the accounts of productive businesses before doing so in those of financial establishments. If the businesses obtain the funds needed for the payments of their means of production by foreign and not domestic sales, they present foreign currencies instead of regular bills of exchange to their bankers”. (Le Bourva (1992: 462-3, grassetto mio)

Difatti, Arestis e Eichner scrissero giustamente:

“[…] any money creation emanating from fiscal or debt management operations initiated by the authorities or from a favourable balance of payments, can be neutralized through an equivalent reduction in commercial bank credit brought about by the actions of private economic agents”. (Arestis e Eichner 1988, 1004, grassetto mio)

Una delle conseguenze del principio di compensazione è che quella che in gergo tecnico si chiama “sterilizzazione” avviene automaticamente per iniziativa delle controparti e non della Banca Centrale. Questo avviene automaticamente nei sistemi overdraft, cioè quei sistemi in cui le banche commerciali sono direttamente indebitate con la Banca Centrale e quindi ottengono le riserve bancarie che gli occorrono tramite veri e propri prestiti da parte della Banca Centrale. L’Eurosistema è un sistema overdraft puro. Ma la sterilizzazione automatica avviene anche nei sistemi anglosassoni, che tecnicamente vengono chiamate asset-based. In questi sistemi (come ad esempio il Federal Reserve System), le banche commerciali raramente sono indebitate direttamente con la Banca Centrale, ma ottengono le riserve bancarie di solito tramite le cosiddette operazioni di mercato aperto, cioè, vendita e acquisto di titoli obbligazionari. Difatti, nei paesi anglosassoni, storicamente, le Banche Centrali hanno molti più titoli di Stato in portafoglio di quanti ne abbiano le Banche Centrali dei sistemi overdraft. Comunque, ci torneremo nelle prossime parti su questa distinzione.

Marc Lavoie ci fornisce uno schema di sterilizzazione automatica in un sistema asset-based:

“Suppose again that an economy is faced with large balance of payment surpluses, and that banks wind up with large amounts of foreign currency which they exchange at the central bank, acquiring excess reserve deposits in the process. What will private banks do with these excess reserves? […]One obvious possibility is for banks to purchase foreign assets with their foreign currency balances: in this case the surplus in the balance of payments is eliminated on its own (Lutz 1971: 146). The other obvious possibility is for banks to purchase government securities, which provide income and have no risk. Private banks will thus initiate purchases of government bonds, and in all likelihood, the seller of these bonds will be the central bank. From the mainstream point of view, the sale of government bonds by the central bank looks like an attempt at neutralizing the inflow of foreign funds. In this case, however, sterilization occurs automatically, and at the initiative of the commercial banks. What we really have at work is the compensation principle, a variant of the reflux principle.” (Lavoie 2001b)

Il principio di compensanzione ci fa comprendere che anche in un’economia aperta alcune dinamiche persistono e non vi è nulla di automatico come previsto dal modello neoclassico. E questo vale per tutte le economie, anche se in alcuni casi determinati processi sono meno evidenti. Ad esempio, nel caso dei paesi emergenti, Lance Taylor (2008) sostiene che il principio di compensazione non sia del tutto applicabile. Mentre Serrano e Summa (2012) sostengono che il principio valga del tutto anche nel caso dei paesi emergenti, nella fattispecie loro si occupano del Brasile. Questione complessa, ma per onestà intellettuale è bene offrire uno scenario il più completo possibile. Di certo gli autori citati non mettono in questione il principio in sé, ma solo alcune implicazioni. Implicazioni che i professionisti dell’affermazione grossolana non discutono minimamente. Una delle implicazioni ad esempio è che comunque le economie moderne hanno avuto, in media, progressivi aumenti degli aggregati monetari. Ma questo non significa che il principio di compensanzione e il meccanismo di riflusso non abbiano luogo. Significa, nelle parole di Lavoie, che:

“In general, a balance of payment surplus, through the compensation principle, will diminish the rate of growth of the debt owed by the banks to the central bank, or it will diminish the needs of banks to sell government securities to acquire their growing requirements in high powered money. Thus, while a negative correlation between foreign and domestic assets of central banks disproves the operation of the Rules of the Game, a positive correlation does not disprove the operation of a compensation mechanism.” (Lavoie 2001b)

In più, si tenga presente che l’oggetto della discussione è l’eccesso di offerta di moneta nell’ottica monetarista.

Ad ogni modo, uno che con le affermazioni grossolane ci ha fatto un business è Hans-Werner Sinn. Non tutti, a parte i frequentatori di questo blog, sanno che Sinn è un economista tedesco, agguerrito difensore del proprio paese. Da un certo punto di vista è condivisibile la posizione di Sinn, perlomeno lui, a differenza dei commentatori nostrani, difende gli interessi del luogo in cui vive. Però, va riconosciuto che Sinn ha grosse difficoltà a capire basilari meccanismi monetari. Ebbe una giusta intuizione sull’annosa questione TARGET2, ma ha anche scritto fiumi di affermazioni discutibili. Una delle più discutibili riguardava l’idea che i flussi di capitali dai paesi core ai paesi periferici ponessero dei problemi al sistema del credito dei primi. In particolare lui, riferendosi alla Germania, scriveva:

“If every year a further €100 billion is granted to the GIPS as Target loans, the stock of credit given by non-GIPS central banks to their commercial banks via refinancing operations will shrink by the same amount” perché “strict crowding out is inevitable if the ECB controls the overall stock of central bank money in the Eurozone by way of sterilising interventions or auctioning off limited tenders.” (Sinn 2011)

Insomma, secondo Sinn i flussi che arrivavano nei paesi periferici stavano limitando il credito in Germania. Come se esistesse un ammontare fisso troppo sbilanciato verso i paesi periferici. Manco a dirlo, quest’idea non significa assolutamente nulla. Le banche commerciali tedesche hanno sempre avuto e hanno tuttora accesso al credito in Banca Centrale come tutte le banche dell’Eurosistema, e la BCE avrebbe prestato senza problemi (con la dovuta garanzia, ovviamente) se una banca avesse chiesto un prestito. La paura di Sinn era ed è figlia di una comprensione discutibile del sistema monetario, come hanno sottolineato diversi commentatori tra i quali Bindseil (2011) e Whelan (2011). Va comunque riconosciuto che Sinn su determinati aspetti legati a una eventuale rottura dell’Eurozona ha senz’altro avuto un’intuizione e bisogna dargli atto che ha diffuso l’interesse per il sistema TARGET2 e le sue implicazioni.

Perché ho menzionato Hans-Werner Sinn? Perché con la progressiva diminuzione dei flussi di capitali verso i paesi periferici e i notevoli problemi nel mercato interbancario, i capitali son sempre più spesso rimasti in territorio nazionale (nazionale nell’ottica di Sinn). A questo punto, se fosse giusta l’idea di Sinn, ci sarebbe dovuto essere un boom del credito in Germania. Invece no, è successa una cosa più interessante: dal 2007 al 2010 i debiti del settore bancario tedesco nei confronti della Bundesbank sono diminuiti “da 250 miliardi di Euro all’inizio del 2007 a 103 miliardi di Euro alla fine del 2010” (Bundesbank 2011, pag. 35).

Ecco il principio di compensazione in atto, una sterilizzazione su iniziativa del settore privato e pressoché in maniera automatica.

Bibliografia

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