COMPRENDERE IL MECCANISMO DEL QUANTITATIVE EASING

Articolo da Pragmatic Capitalism sul controverso meccanismo del QE:  stampa, non stampa,  qual'è  l'inghippo?

  

 di Cullen Roche -  9 November 2010

Alcuni danno ad intendere che la Fed ha immesso una marea di soldi sul mercato azionario e sull'economia, e che ora tutto questo si tradurrà in un boom economico e in prezzi molto più alti per la maggior parte dei beni. Questo è semplicemente falso. Ecco il meccanismo reale che sta dietro il QE.

Prima di iniziare, è importante capire esattamente cosa si intende per "cash". "Cash" è semplicemente un debito del governo degli Stati Uniti molto liquido. Si può chiamare "cash ", una qualsiasi banconota della Federal Reserve. Ma è un debito del governo degli Stati Uniti. Proprio come un titolo del Tesoro a 3 mesi. Qual è la distinzione fondamentale tra "cash" e titoli? Proprio la durata e l'importo degli interessi che vengono pagati. Pensate a uno come un conto corrente e all'altro come un conto di risparmio.

Questo è un punto fondamentale su cui credo molti di noi restano impigliati. A scuola ci viene insegnato che "cash" è un unico tipo di attivo, il contante. Ma non è vero. Il "cash" depositato nel vostro conto in banca è in realtà solo una passività del governo molto molto liquida. Qual è la differenza tra il conto corrente e il conto di risparmio? Si possono classificare entrambi come "cash"? Pensate che i conti di risparmio hanno una forma un po' meno liquida e sono più fruttiferi dei conti correnti?

Che cosa è un conto titoli del Tesoro? Si tratta di un conto di risparmio con il governo. Così ora dovrete chiedervi: perché si pensa che il cash è tanto diverso da un titolo del Tesoro? Qual è la differenza tra il vostro E-Trade cash che realizza lo 0,1% e quel conto titoli che guadagna lo 0,2%? Nulla, tranne il tasso di interesse e la durata. Non è possibile utilizzare il titolo del Tesoro a 3 mesi per pagare le tasse domani, ma questo non significa che non è una forma leggermente meno liquida della stessa identica cosa a cui noi tutti ci riferiamo come "cash". Sono entrambi passività del governo, e vostre attività.

Quando possedete un titolo del Tesoro in realtà avete solo scambiato il vostro "cash" per una forma leggermente meno liquida della stessa identica cosa. Se la Fed compra quei titoli da voi vi restitusce il vostro denaro meno il tasso di interesse. Questo è tutto. Nessuna variazione dell'offerta di moneta. Nessuna variazione in nulla, tranne il tasso di interesse che stavate guadagnando. Se il governo ritira i titoli del Tesoro allora tutto ciò che sta facendo è di alterare la struttura a termine delle passività. Non stanno cambiando l'ammontare delle passività.

L'altro giorno, Ben Bernanke ha spiegato che lui non sta aggiungendo nessun nuovo cash al sistema via quantitative easing:

"Ora, queste riserve sono essenzialmente i depositi che le banche commerciali detengono presso la Fed, di modo che se a volte si sente dire che la Fed sta stampando denaro, questo non è vero, la quantità di denaro in circolazione non sta cambiando. Quello che sta succedendo è che le banche detengono sempre più riserve presso la Fed".

Questo è molto importante perché milioni di investitori stanno scommettendo sugli effetti inflazionistici del QE. Ma ancora una volta, come Mr. Bernanke ha detto , non vi è alcun motivo di credere che il QE sia inflazionistico. Perché? Perché non si tratta dell'aggiunta di nuovi capitali finanziari al settore privato. Il patrimonio era già esistente! Si tratta semplicemente di scambiare riserve per delle obbligazioni. Stanno offrendo alle banche un conto corrente invece che un conto di risparmio. Cosa significa questo? Se la banca A possedeva un titolo a 5 anni con rendimento 1,2% e vende quel titolo alla Fed riceve delle riserve che rendono lo 0,25%. Il suo conto di risparmio è stato cambiato in un conto corrente. Che cosa è cambiato? Niente. Solo la durata e l'interesse del titolo. Il numero di attivi nel sistema è esattamente lo stesso. Si può osservare questa descrizione nel seguente diagramma (via Alea):

 

Come si può vedere il patrimonio finanziario netto resta immutato. E' semplicemente cambiata la composizione del bilancio della banca. La domanda logica che molte persone pongono è: "da dove la Fed ha preso i soldi per comprare le obbligazioni?"  Non li ha presi da nessuna parte.  E' veramente denaro ex nihilo. Ma non è denaro nuovo che viene iniettato nel settore privato. Si tratta semplicemente di uno scambio con qualcosa che era già in esistenza. Pertanto, si sente spesso dire che le banche hanno nuovo denaro da far lavorare. Non è vero. Hanno ricevuto un pezzo di carta dal rendimento dello 0,2% che già stava lavorando, e possono scambiarlo nei mercati con ciò che vogliono. Non vi è una maggiore "potenza di fuoco" nel mercato a seguito del QE. Tutto ciò che la Fed ha fatto è stato di alterare la durata delle passività del governo americano. La Fed ha assunto una attività (buoni del Tesoro) e anche una nuova passività (le riserve). Ma questa operazione non ha modificato il patrimonio finanziario netto nel sistema.

Il punto qui è che, dal punto di vista operativo, la Fed non sta veramente alterando l'offerta di moneta. Ci può essere qualche cambiamento nel mercato dei bonds acquistati dalla Fed, ma questo è compensato dal fatto che il settore privato sta perdendo il margine di interesse che avrebbe altrimenti percepito. Ad esempio, nel qe1 la Fed ha drenato 1.200 miliardi di dollari di attività dal settore privato. Molte di queste erano titoli ad alto rendimento. Sappiamo che dal qe1 la Fed ha girato 50 miliardi di dollari al Dipartimento del Tesoro degli Stati Uniti (i suoi "utili"). Che cosa ricevono in cambio le banche? Hanno ricevuto un conto corrente presso la Fed che rende lo 0,25%, circa 2,5 miliardi di dollari, nel corso del qe1. Così il settore privato HA PERDUTO circa 47.5 miliardi del margine di interesse che avrebbe altrimenti guadagnato.

Quindi, ora ci si chiederà perché diavolo lo stanno facendo. Beh, il QE si suppone che modifichi la struttura delle scadenze del mercato obbligazionario. Un minor numero di titoli a 5 anni dovrebbe abbassare i tassi di interesse e facilitare i prestiti, generare credito, rendere altre attività più interessanti, ecc. Se vendi i tuoi titoli alla Fed e ricevi denaro a interesse basso potresti desiderare di riequilibrare il portafoglio. Bernanke spera si arrivi all'acquisto di azioni o obbligazioni societarie. Ma il prezzo di acquisto di tali titoli dipenderà esclusivamente dai loro fondamentali e dall'accordo tra venditore e compratore. Se si investe in attività a rischio solo perché si pensa che la Fed "stampa denaro", allora si sta commettendo un errore. Se si acquistano scorte, anche se i loro fondamentali non sono cambiati, si sta facendo un errore.

Questo è probabilmente il migliore punto di vista sull'attuale aumento del prezzo delle materie prime: gli investitori vanno in iperventilazione sulla "stampa di denaro", comprando beni concreti. Per esempio, il prezzo del caffè è aumentato del 70% da quando è iniziato il QE, anche se Howard Schultz, l'amministratore delegato di Starbucks, dice che i fondamentali non sono cambiati affatto negli ultimi due mesi. Egli sostiene: sono da biasimare gli speculatori (grazie a Ben Bernanke!). Mercato inefficiente al lavoro in tempo reale? Certo sembra così, e possiamo ringraziare la Fed per aver causato questa bolla nelle materie prime. Stanno sostenendo indebite speculazioni, provocando gravi distorsioni del mercato, svalutando il dollaro e gratificando gli speculatori per l'ulteriore finanziarizzazione di questa economia.

La Fed ha causato questa isteria di massa sul calo del tasso di interesse. In breve, non c'è più liquidità nel sistema a causa del QE. Non c'è più "potenza di fuoco"con cui acquistare i titoli azionari. La descrizione di cui sopra si spera che abbia chiarito tutto. Questo è stato più evidente in Giappone, dove il QE ha causato un breve rally del 17% nelle azioni per le speculazioni in leva, ha disturbato i prezzi, e poi ci si è resi conto che i rendimenti leggermente più bassi non cambiavano davvero nulla. Che cosa è successo dopo? Il loro mercato azionario è sceso del 40% nei due anni successivi. Il QE è stato un grande "non-evento". Tutto ciò che ha fatto è stato di temporaneamente manipolare i mercati e provocare una grande quantità di confusione.