"Stampare meno, Trasferire di più" - Prima parte

Dalla rivista online Foreign Affairs, un interessante studio sul "Quantitative Easing per il Popolo", di cui si è già parlato,  in cui la politica monetaria  si mette al servizio della politica di bilancio, per rilanciare con forza l'economia reale. (senza dimenticare che nell'eurozona il mantenimento della moneta unica impedisce di combattere davvero l'austerità)
Qui la seconda parte

di  Mark Blyth and Eric Lonergan

Perchè le banche centrali dovrebbero dare i soldi direttamente ai cittadini.

Nei decenni seguenti la II guerra mondiale, l’economia giapponese crebbe così rapidamente e per così tanto tempo che gli esperti dissero che il fenomeno era a dir poco miracoloso. Durante l’ultimo grande boom del paese, tra il 1986 e il 1991, la sua economia crebbe di quasi 1000 miliardi di dollari. Ma poi, in un modo che oggi suona molto familiare, scoppiò la bolla degli asset giapponesi, e i suoi mercati sprofondarono. Il debito pubblico esplose, e la crescita annua rallentò a meno dell’1%. Nel 1998, l'economia si stava contraendo.

Nel dicembre di quell’anno, un professore di economia di Princeton di nome Ben Bernanke sosteneva che i banchieri centrali avrebbero ancora potuto risollevare il paese. Il Giappone essenzialmente stava soffrendo per mancanza di domanda: i tassi di interesse erano già bassi, ma i consumatori non acquistavano, le imprese non chiedevano prestiti e gli investitori non facevano scommesse. Era una profezia auto-avverante: il pessimismo sullo stato dell'economia stava impedendo la ripresa. Bernanke sosteneva che la banca del Giappone doveva agire in modo più aggressivo e le suggeriva di considerare un approccio non convenzionale: dare contanti direttamente alle famiglie giapponesi. I consumatori avrebbero potuto spendere le inattese entrate trainando il paese fuori dalla recessione, facendo aumentare la domanda e i prezzi.

Come chiarì lo stesso Bernanke, il concetto non era nuovo: negli anni '30, l'economista britannico John Maynard Keynes aveva proposto di seppellire bottiglie di banconote nelle vecchie miniere di carbone; una volta dissotterrate (come l'oro), il denaro avrebbe creato nuova ricchezza e avrebbe spinto la spesa. Anche l’economista conservatore Milton Friedman si rese conto dell’appetibilità dei trasferimenti diretti di denaro, che paragonava a far cadere soldi da un elicottero. Il Giappone tuttavia non ci provò mai, e l'economia del paese non si riprese mai del tutto. Tra il 1993 e il 2003, i tassi di crescita annuali del Giappone furono in media meno dell’1%.

Oggi, la maggior parte degli economisti concordano che, come il Giappone negli anni novanta, l'economia globale è affetta da una spesa insufficiente, un problema che deriva da un più generale fallimento di governance. Le banche centrali, tra cui la Federal Reserve, hanno intrapreso un'azione aggressiva, abbassando costantemente i tassi di interesse, al punto che oggi oscillano intorno allo zero. Esse inoltre hanno pompato migliaia di miliardi di dollari di nuovi capitali nel sistema finanziario. Però tali politiche hanno solo alimentato un dannoso ciclo di boom e crisi, deformando gli incentivi e distorcendo i prezzi degli asset, e ora la crescita economica ristagna mentre la disuguaglianza peggiora. È perciò arrivato il momento, per i politici degli Stati Uniti - così come per le loro controparti negli altri paesi sviluppati – di considerare qualcosa di simile ai "soldi caduti dall’elicottero" di Friedman. Nel breve termine, tali trasferimenti di denaro potrebbero far ripartire l'economia. Nel lungo termine, potrebbero ridurre la dipendenza della crescita dal sistema bancario e invertire la tendenza alla crescente disuguaglianza. I trasferimenti non causerebbero inflazione e pochi dubitano che funzionerebbero. L'unica vera domanda è: perché nessun governo ci ha provato?

Invece di cercare di trascinare verso il basso quelli che stanno bene, i governi dovrebbero spingere in alto quelli che stanno male.

SOLDI FACILI

In teoria, i governi possono aumentare la spesa in due modi: attraverso politiche "fiscali o di bilancio" (quali l'abbassamento delle tasse o l’aumento della spesa pubblica) o attraverso politiche monetarie (ad esempio riducendo i tassi di interesse o aumentando la base monetaria). Ma negli ultimi decenni, i politici di molti paesi hanno usato quasi esclusivamente quest'ultimo modo. Il cambiamento di politica si è verificato per una serie di motivi. In particolare negli Stati Uniti, le dispute riguardo la politica fiscale sono divenute inconciliabili, visto che a sinistra e a destra si sono combattute aspre battaglie su aumento della spesa pubblica o taglio delle aliquote fiscali. In genere, i tagli di tasse e i pacchetti di stimolo tendono ad incontrare ostacoli politici maggiori rispetto alle manovre di politica monetaria. I presidenti e primi ministri hanno bisogno del consenso dei loro legislatori per l’approvazione del bilancio; ciò richiede tempo, e le conseguenti agevolazioni fiscali e gli investimenti governativi spesso beneficiano pochi potenti, anzichè l'economia nel suo complesso. Molte banche centrali, invece, sono indipendenti dalla politica e possono tagliare i tassi di interesse con una semplice conferenza stampa. Inoltre, semplicemente non c’è un ampio consenso su quale sia il migliore uso di tasse e spese pubbliche per stimolare l’economia in maniera efficace.

La costante crescita dagli anni ottanta fino ai primi anni di questo secolo, sembrava confermare questa enfasi sulla politica monetaria. L'approccio ha presentato grossi inconvenienti, tuttavia. A differenza della politica fiscale, che agisce direttamente sulla spesa, la politica monetaria opera in maniera indiretta. I bassi tassi di interesse riducono il costo dell'indebitamento e fanno salire i prezzi delle azioni, delle obbligazioni e delle case. Ma stimolare l'economia in questo modo è costoso e inefficiente e può creare pericolose bolle - nel settore immobiliare, per esempio - e incoraggiare imprese e famiglie ad assumere livelli pericolosi di debito.

Questo è esattamente quel che è successo durante il mandato di Greenspan come Presidente della Fed, dal 1997 al 2006: Washington si è affidata troppo pesantemente alla politica monetaria per aumentare la spesa. I critici incolpano spesso Greenspan per aver piantato i semi della crisi finanziaria del 2008, mantenendo i tassi di interesse troppo bassi durante i primi anni di questo secolo. Ma l'approccio di Greenspan è stato semplicemente una reazione alla riluttanza del Congresso ad utilizzare i suoi strumenti di bilancio. Inoltre, Greenspan è stato del tutto onesto su ciò che stava facendo. In un intervento al Congresso nel 2002, ha spiegato come la politica della Fed stava influenzando gli americani:

"Particolarmente importante nel sostenere la spesa sono i livelli molto bassi di interessi sui mutui, che incoraggiano le famiglie ad acquistare case, rifinanziano il debito e abbassano gli oneri del servizio del debito, e distraggono capitale dalle case per finanziare le spese. Gli interessi sui mutui a tasso fisso rimangono a livelli storicamente bassi e dovrebbero quindi continuare ragionevolmente ad alimentare una forte domanda di abitazioni e, attraverso la distrazione di capitale, a sostenere anche i consumi."

Naturalmente, il modello di Greenspan si è schiantato in maniera spettacolare quando il mercato immobiliare è imploso nel 2008. Ma, nonostante questo, nulla è veramente cambiato da allora. Gli Stati Uniti hanno a mala pena tenuto insieme il proprio settore finanziario e hanno ripreso le stesse politiche che hanno creato 30 anni di bolle finanziarie. Consideriamo quello che Bernanke, che ha lasciato l’università per diventare il successore di Greenspan, ha fatto con la sua politica di "quantitative easing", attraverso la quale la Fed ha aumentato l'offerta di denaro acquistando miliardi di dollari di titoli garantiti da ipoteca e titoli di stato. Bernanke mirava a spingere il prezzo delle azioni e delle obbligazionari nello stesso modo in cui Greenspan aveva fatto crescere i valori delle case. Il loro obiettivo era in definitiva lo stesso: aumentare la spesa dei consumatori.

Gli effetti complessivi delle politiche di Bernanke sono stati simili a quelli di Greenspan. I prezzi più alti degli asset hanno incoraggiato una modesta ripresa dei consumi, con grande rischio per il sistema finanziario e ad un costo enorme per i contribuenti. Ma altri governi hanno seguito l’esempio di Bernanke. La Banca Centrale del Giappone, per esempio, ha cercato di utilizzare la propria politica di Quantitative Easing per sollevare la sua borsa. Finora, tuttavia, gli sforzi di Tokyo non sono riusciti a contrastare i bassi consumi cronici del paese. Nell’eurozona, la Banca Centrale Europea ha tentato di aumentare gli incentivi alla spesa rendendo i suoi tassi di interesse negativi, “tassando” le banche commerciali dello 0,1% sui depositi di denaro. Ma non ci sono evidenze che questa politica abbia rilanciato la spesa.

La Cina sta già lottando per far fronte alle conseguenze di simili politiche, adottate a seguito della crisi finanziaria del 2008. Per mantenere a galla l'economia del paese, Pechino ha tagliato aggressivamente i tassi di interesse e ha dato alle banche semaforo verde per concedere un numero senza precedenti di prestiti. I risultati sono stati un drammatico aumento nei prezzi degli asset e un nuovo indebitamento sostanziale degli individui e delle società finanziarie, che ha portato ad una pericolosa instabilità. I politici cinesi stanno ora cercando di sostenere la spesa globale riducendo i debiti e stabilizzando i prezzi. Come altri governi, Pechino sembra a corto di idee su come farlo. Non vuole mantenere una politica monetaria troppo allentata. Ma non ha ancora trovato un diverso modo di procedere.

Nel frattempo, l'economia globale potrebbe già essere entrata in una bolla obbligazionaria e presto potrebbe assistere a una bolla azionaria. I mercati immobiliari di tutto il mondo, da Tel Aviv a Toronto, sono surriscaldati. Molti nel settore privato non vogliono più contrarre ulteriori prestiti; credono di essere già troppo indebitati. Questa è una notizia molto brutta per i banchieri centrali: quando le famiglie e le imprese si rifiutano di aumentare rapidamente il loro indebitamento, la politica monetaria non può fare molto per aumentare la loro spesa. Negli ultimi 15 anni, le principali banche centrali del mondo hanno ampliato i loro bilanci di circa 6.000 miliardi di dollari, principalmente attraverso il Quantitative Easing e altre cosiddette “operazioni di liquidità”. Ma in gran parte del mondo sviluppato, l'inflazione si è appena mossa.

In una certa misura, la bassa inflazione riflette la forte concorrenza di un'economia sempre più globalizzata. Ma si verifica anche quando le persone e le imprese sono troppo titubanti a spendere i loro soldi, cosa che mantiene alta la disoccupazione e bassa la crescita dei salari. Nell’eurozona, di recente l'inflazione è scesa pericolosamente vicino allo zero. E alcuni paesi, come Portogallo e Spagna, potrebbero già essere in deflazione. Nella migliore delle ipotesi, le attuali politiche non funzionano; nel peggiore dei casi, esse porteranno una ulteriore instabilità e una prolungata stagnazione.

FATE PIOVERE

I governi devono fare di meglio. Piuttosto che cercare di stimolare la spesa del settore privato attraverso acquisti di asset o variazioni dei tassi di interesse, le banche centrali, come la Fed, dovrebbero dare i contanti direttamente ai consumatori. In pratica, questa politica potrebbe tradursi nel dare alle banche centrali la possibilità di dare alle famiglie dei contribuenti dei loro paesi una certa quantità di denaro. Il governo potrebbe distribuire contanti a tutte le famiglie o, meglio ancora, puntare all’80 per cento meno ricco delle famiglie in termini di reddito. Puntare a coloro che guadagnano di meno avrebbe due vantaggi primari. Per prima cosa, le famiglie a basso reddito sono più inclini a consumare, così fornirebbero una spinta maggiore alla spesa. Inoltre, tale politica compenserebbe le crescenti disuguaglianze di reddito.

Tale approccio rappresenterebbe la prima innovazione significativa nella politica monetaria sin dalla nascita delle banche centrali, ma non sarebbe un cambiamento radicale dello status quo. La maggior parte dei cittadini si aspettano già che le loro banche centrali manipolino i tassi di interesse. E le modifiche dei tassi sono redistributive, come i trasferimenti di denaro contante. Quando i tassi di interesse scendono, ad esempio, coloro che prendono in prestito a prezzo variabile finiscono avvantaggiati, mentre coloro che risparmiano - quindi dipendono di più dagli interessi attivi – ci rimettono.

La maggior parte degli economisti concorda sul fatto che i trasferimenti di denaro da una banca centrale dovrebbero stimolare la domanda. Ma i politici tuttavia continuano a ignorare questo concetto. In un discorso del 2012, Mervyn King, allora governatore della Banca d'Inghilterra, ha sostenuto che i trasferimenti sono tecnicamente una politica fiscale, che non rientra nelle competenze dei banchieri centrali, un punto di vista che la sua controparte giapponese, Haruhiko Kuroda, ha ribadito lo scorso marzo. Tali argomenti, tuttavia, sono meramente semantici. Le distinzioni tra politiche monetarie e fiscali dipendono da ciò che i governi chiedono di fare alle loro banche centrali. In altre parole, i trasferimenti di denaro diventerebbero uno strumento di politica monetaria non appena le banche iniziassero ad usarli.

Altri critici avvertono che questi “soldi dall’elicottero” potrebbero causare inflazione. I trasferimenti, tuttavia, sarebbero uno strumento flessibile. I banchieri centrali potrebbero abbassarli non appena lo ritenessero necessario e alzare i tassi di interesse per compensare eventuali effetti inflazionistici, sebbene probabilmente non sarebbero costretti a fare quest'ultima cosa: negli ultimi anni, i tassi di inflazione bassi si sono dimostrati straordinariamente resilienti, anche a seguito di diversi giri di Quantitative Easing. Tre tendenze ne spiegano il motivo. Anzitutto, l’innovazione tecnologica ha spinto al ribasso i prezzi al consumo e la globalizzazione ha impedito ai salari di crescere. In secondo luogo, il ricorrente panico finanziario degli ultimi decenni ha incoraggiato molte economie a basso reddito ad aumentare il risparmio - sotto forma di riserve di valuta - come una sorta di assicurazione. Ciò significa che essi hanno speso molto meno di quello che avrebbero potuto, togliendo alle loro economie investimenti in settori quali le infrastrutture e la difesa, che darebbero occupazione e aumenterebbero i prezzi. Infine, in tutto il mondo sviluppato, una maggiore aspettativa di vita ha portato alcuni privati cittadini a concentrarsi sul risparmio per il lungo termine (si pensi al Giappone). Di conseguenza, gli adulti di mezza età e gli anziani hanno iniziato a spendere meno in beni e servizi. Queste radici strutturali della bassa inflazione attuale si rafforzeranno nei prossimi anni, mentre la concorrenza globale si intensificherà, persisteranno timori di crisi finanziarie e le popolazioni in Europa e negli Stati Uniti continueranno a invecchiare. Semmai, i politici dovrebbero essere più preoccupati per la deflazione, che sta già mettendo nei guai l'eurozona.

Non c'è bisogno, quindi, che le banche centrali abbandonino la loro tradizionale attenzione sulla domanda e sull'obiettivo dell'inflazione. I trasferimenti di cassa offrono maggiori possibilità di raggiungere quegli obiettivi di quanto non facciano i movimenti dei tassi di interesse ed il quantitative easing, e ad un costo molto più basso. Dato che sono più efficienti, la politica dell'elicottero richiederebbe alle banche di stampare molto meno denaro. Depositando i fondi direttamente in milioni di conti corenti individuali - stimolando immediatamente la spesa - i banchieri centrali non avrebbero bisogno di stampare una quantità di denaro equivalente al 20 per cento del PIL.

L'impatto complessivo dei trasferimenti dipenderebbe dal cosiddetto moltiplicatore fiscale, che misura di quanto aumenta il PIL per ogni $ 100 trasferiti. Negli Stati Uniti, gli sconti fiscali previsti dalla legge di stimolo economico del 2008, pari a circa l'uno per cento del PIL, possono servire come una utile guida: si stima che abbiano avuto un moltiplicatore di circa 1,3. Ciò significa che un immissione di denaro pari al due per cento del PIL probabilmente farebbe crescere l'economia di circa il 2,6 per cento. Trasferimenti su quella scala - meno del cinque per cento del PIL - sarebbero probabilmente sufficienti a generare crescita economica.

Tradotto da Malachia Paperoga

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