Il problema non è il debito pubblico — è il debito privato

Su “The Atlantic” Richard Vague conferma che tutte le discussioni sul debito pubblico sono fumo negli occhi: tutte le recenti crisi finanziarie hanno avuto origine nel settore privato, come è molto facile dimostrare. Ma sui media mainstream di questo è vietato parlare, meglio continuare a rispondere alla domanda sbagliata.

Richard Vague Sep 9 2014 - L’ex capo della Fed Alan Greenspan, discutendo sulla crisi finanziaria del 2008, ha scritto che “le bolle finanziarie capitano di tanto in tanto, e di solito con poco o nessun preavviso".

Questa frase è a dir poco fuorviante. Il collasso del 2008 si poteva prevedere. Più in generale, le più grandi crisi finanziarie di questo tipo possono essere previste con buon anticipo – e prevenute, se sai dove andare a guardare. Infatti, c’è un sistema piuttosto semplice per predire queste crisi con un alto grado di affidabilità. E questo sistema suggerisce che l’economia mondiale è in pericolo più di quanto si pensi.

Questa conclusione deriva un’analisi delle crisi finanziarie diffuse nel mondo, partendo dal 19mo secolo, che ho condotto con i miei colleghi e riassunto nel nuovo libro The Next Economic Disaster. La logica della nostra conclusione è evidente nei diagrammi qui sotto.

Date un’occhiata a questo grafico:

Crisi del 2007-2008: PIL U.S.A., debito pubblico e debito private (in miliardi di dollari)

I dati del PIL vengono dal Bureau of Economic Analysis, I dati del debito privato dalla Federal Reserve, e i dati del debito pubblico dal Tesoro. (Richard Vague)

Notate che, negli anni precedenti la crisi, la linea che rappresenta il debito pubblico è all'incirca parallela alla linea che rappresenta il PIL; il debito pubblico non stava crescendo sensibilmente rispetto al PIL. Perciò la grande polemica post-crisi tra democratici e repubblicani sul debito pubblico non toccava il vero problema.

Qual'era il vero problema? Guardate la linea del debito privato. Questa chiaramente non è parallela a quella del PIL e, anzi, rappresenta una rapida crescita dell’indebitamento dei privati rispetto al PIL.

La cosa non è scioccante. Sappiamo tutti che una crescita dei mutui immobiliari ha preceduto il crash e i mutui immobiliari sono una forma di debito privato — insieme ad altri prestiti ai consumatori e alle imprese. Ciò che stupisce di più è quello che abbiamo trovato quando abbiamo guardato ad un sacco di altre crisi finanziarie del mondo, risalenti fin dal XIX secolo: anche se la maggior parte di queste crisi non vengono generalmente addebitate ad un eccesso di debito privato, esse sono stati precedute dallo stesso tipo di aumento nel debito privato che gli Stati Uniti hanno visto prima del 2008.

Giusto per fare un esempio, guardiamo ai dati del Giappone prima della crisi finanziaria del 1991.

Crisi giapponese del 1991: PIL, debito pubblico e debito privato (in milioni di yen)

I dati del PIL vengono dalle Nazioni Unite, quelli di debito private dalla Banca dei Pagamenti Internazionali, quelli di debito pubblico da Carmen M. Reinhart e Kenneth S. Rogoff. (Richard Vague)

Trovate niente di familiare? Ancora una volta, ecco cosa troviamo: una grande crisi finanziaria preceduta da un’escalation di debito privato in rapporto al PIL. Infatti, sembra esserci solo un altro ingrediente necessario per dare il via a una crisi: un livello assoluto di debito privato già alto. Troviamo che quasi tutte le situazioni di rapida crescita di debito accompagnate da alti livelli di debito privato sono sfociate in una crisi.

 
Per essere più precisi: nelle grandi economie, se il rapporto tra debito privato e PIL è almeno del 150% e tale rapporto cresce di almeno 18% nel corso di 5 anni, allora una grande crisi è all’orizzonte.

 
Fino alla resa dei conti, le cose sembrano andare magnificamente. La rapida crescita del debito privato alimenta quelli che sembrano apparenti successi – i ruggenti anni ’20, il “miracolo economico” giapponese degli anni ’80, e il boom asiatico degli anni ’90 – ma tutte queste erano abbuffate alimentate dal debito privato che hanno portato queste economie sull’orlo della rovina economica.

 
Quel che è più allarmante è che, dei 2 ingredienti necessari – un alto debito privato e una rapida crescita del debito privato stesso – uno è ancora presente anche dopo il collasso del 2008. Il debito privato USA, in rapporto al PIL, è al 156%. Questo è un livello inferiore a quello raggiunto nel 2008, ossia il 173%, ma è circa il triplo del livello – 55% - che avevamo nel 1950. Infatti, in giro per il mondo c’è stato un deciso aumento del rapporto tra debito privato e PIL nello stesso periodo.

 
La situazione cinese è particolarmente allarmante. Guardate questo grafico, che mostra la variazione del rapporto tra debito privato e PIL e il rapporto tra debito pubblico e PIL:

Rapporto tra  debito (privato e pubblico) e PIL in Cina

I dati del PIL vengono dalle Nazioni Unite, quelli del debito pubblico dal FMI e quelli del debito privato tra il 1997 e il 2007 dalla Banca dei Pagamenti Internazionali e dal CEIC tra il 2008 e il 2013. (Richard Vague)

Applicando i nostri criteri di allerta alla Cina, possiamo vedere che l'economia è a rischio di una grave crisi finanziaria nel prossimo futuro — una preoccupazione significativa a causa delle dimensioni e dell'importanza della Cina per l'economia mondiale. La crescita quinquennale del debito privato cinese rispetto al PIL è vicina al 60%. Il suo debito privato in rapporto al PIL si sta avvicinando al 200%. (Come sempre, i dati dell'economia cinese devono essere considerati provvisori: i numeri per la Cina includono lo "shadow lending", ma sono un po' difficili da definire, e si trovano diverse misurazioni dell'attuale livello di debito privato in Cina che vanno dal 167% a oltre il 200%. Ma, in tutti i casi, il debito privato negli ultimi cinque anni rispeto al PIL è cresciuto di più del 40%). Di certo la Cina, in virtù del grande ruolo del governo nell'economia, del suo patrimonio fiscale e di altre caratteristiche distintive, potrebbe rimandare il giorno del giudizio ancora per qualche anno. Ma la situazione — livelli estremamente alti di debito privato — è allarmante.

 
Quel che è sorprendente è la poca attenzione ottenuta dal problema del debito globale — livelli estremamente elevati del rapporto tra debito privato e PIL. Non solo questi mettono a rischio gli Stati Uniti e altri paesi se dovesse riprendere la crescita di tale rapporto, ma, a prescindere da qualsiasi crisi, l'accumulo di elevati livelli di debito privato nei decenni ostacola la crescita economica. I soldi che sarebbero altrimenti spesi per cose come investimenti delle imprese, automobili, case e vacanze sono sempre più utilizzati per effettuare i pagamenti sul crescente debito, soprattutto tra le persone a medio e basso reddito che compongono la maggior parte della nostra popolazione e la cui spesa è necessaria per sostenere la crescita economica. Il debito, una volta accumulato, vincola la domanda.

 
La condizione ideale per la crescita è di avere una bassa offerta (ossia, la disponibilità di abitazioni, fabbriche, ecc.) rispetto alla domanda, accoppiata con un basso livello di debito privato. Questo è quanto accaduto nei decenni immediatamente successivi la seconda guerra mondiale. Ma ora abbiamo quasi la situazione opposta. Nel primo decennio degli anni 2000, gli Stati Uniti e l’Europa hanno accumulato troppa offerta, soprattutto nell’immobiliare, e hanno accumulato troppo debito privato. Nel 1980, il Giappone ha creato troppa offerta, intasando le sue banche con troppo debito privato e troppe sofferenze. Anche se tutti questi paesi stanno tentando di riallineare questo eccesso di offerta, nessuno ancora ha meno offerta che domanda e tutti hanno ancora un elevato debito privato. E ora la Cina, la cui industrializzazione e urbanizzazione ha a lungo alimentato la crescita globale, ha creato una propria sovracapacità e un problema di debito privato, accumulando decisamente troppa offerta sotto forma di progetti industriali e immobiliari, mentre rendeva disponibile un facile credito che ha alimentato un rapido accumulo di debito privato. Quindi nessun grande protagonista dell’economia globale ha quella fantastica combinazione di carenza di offerta e basso debito privato che può spingere gli investimenti produttivi e aiutare la crescita globale.

Per di più, l’eccessivo debito privato può contribuire ad uno dei grandi problemi del nostro tempo: la crescente diseguaglianza di reddito e lo svuotamento della classe media. La classe media tende a crescere quando c'è troppa poca offerta e un basso debito privato (come dopo la seconda guerra mondiale). Al contrario, la classe media ristagna o si riduce quando c'è troppa offerta e troppo debito (come ora). Detto in un altro modo, la disuguaglianza aumenta quando c'è molta offerta e alto debito; diminuisce quando l’offerta e il debito sono bassi.

 
Quindi, cosa dovremmo fare? Per cominciare, liberarci dall'illusione che se riuscissimo a contenere il debito pubblico avremmo affrontato il vero problema. Il rapporto tra debito pubblico e PIL era relativamente basso, e il suo tasso di crescita piatto, prima del crollo del 1929, la crisi asiatica del 1997 e la crisi del Giappone del 1991. Negli Stati Uniti, anche con le sue guerre mediorientali e un forte incremento delle spese del programma sociale, il rapporto di debito pubblico su PIL nel 2007 non era più alto di quello che era nel decennio precedente. L’aumento in 5 anni del debito pubblico/PIL in Giappone a partire dal 1991 e in Corea del Sud a partire dal 1997 sono stati entrambi vicini allo zero. In Spagna, prima della sua recente crisi, il debito pubblico/PIL è diminuito di 16 punti percentuali.

 
Certamente, un basso rapporto di debito pubblico ha i suoi vantaggi. Ma nonostante questo, l'obiettivo principale dovrebbe essere la riduzione del debito privato. Questo processo è noto come "deleveraging", e negli Stati Uniti è stato molto contenuto, subito dopo la crisi del 2008.

Una forma di deleveraging è ridurre il peso dei debitori. Questo sprona la crescita economica, perché per la maggior parte i mutuatari — in gran parte consumatori a reddito medio e basso— sono propensi a utilizzare il denaro extra per fare acquisti che stimolano l'economia.

 
Quindi quello che serve è togliere una parte dell'onere del debito che pesa sulle persone a reddito basso e medio. Si può chiamare "ristrutturazione" del debito o si può chiamare cancellazione (parziale) del debito. Comunque sia, bisogna farlo. (e perché non prevedere invece un aumento del reddito delle classi basse e medie, che così potrebbero portare meglio il peso dei propri debiti? NdVdE).

 
Naturalmente, le banche e i creditori protesterebbero. Infatti, rimuovere le passività dal bilancio dei debitori significa rimuovere attività dal bilancio dei creditori. Ma un programma una tantum per consentire ai creditori di depurare dai bilanci questi asset in un lungo periodo — diciamo 30 anni — renderebbe questo sacrificio facilmente sopportabile. E per quanto riguarda il problema tanto discusso del "moral hazard" — la possibilità che sollevare le persone dalle responsabilità delle proprie decisioni sbagliate possa portare a ulteriori decisioni sbagliate in futuro: abbiamo messo da parte la nostra preoccupazione per il “moral hazard” dei creditori quando il governo li ha salvati durante la crisi. Non abbiamo fatto lo stesso per i debitori. E i creditori, non meno dei debitori, sono responsabili dell'esistenza di prestiti rivelatisi imprudenti.

 
Ma niente di tutto questo è possibile fino a che non superiamo la nostra ossessione politica riguardo al debito pubblico e non poniamo la giusta attenzione al ruolo del debito privato nei disastri economici.