Conferenza del FMI: Olivier Blanchard sui regimi di cambio

In una conferenza organizzata dal FMI con i maggiori economisti internazionali per dibattere sulla crisi, Olivier Blanchard, presidente del FMI,  si richiama a Krugman per affermare  l'importanza del cambio flessibile insieme al controllo sui movimenti di capitale (Segnalato da prof. Bagnai nella sua intervista al TGCOM 24)

di Olivier Blanchard

[...] Parlando di flussi di capitale.  Nei mercati emergenti (e, più in generale, nelle piccole economie avanzate, anche se queste non sono state esplicitamente menzionate), i dati suggeriscono che il modo migliore per affrontare i volatili flussi di capitale è di lasciare che il tasso di cambio assorba la maggior parte — ma non necessariamente tutto — l'aggiustamento necessario.

L'argomento standard a favore della fluttuazione del tasso di cambio è stato portato alla conferenza da Paul Krugman.  Se gli investitori vogliono portar fuori i loro capitali, lasciateli fare: il tasso di cambio si svaluterà, e questo porterà, se non altro, a un aumento delle esportazioni e a un aumento della produzione.

Tre argomenti sono stati tradizionalmente utilizzati, tuttavia,  contro il fatto di contare sulla fluttuazione del tasso di cambio.  

Il primo è che, nella misura in cui i mutuatari nazionali hanno contratto prestiti in valuta estera, la svalutazione ha un effetto negativo sui bilanci e conduce ad una diminuzione della domanda interna che potrebbe più che compensare l'aumento delle esportazioni. 

Il secondo è che gran parte della svalutazione nominale può semplicemente tradursi in una maggiore inflazione.  Il terzo è che grandi movimenti del tasso di cambio possono portare a sconvolgimenti, sia nell'economia reale che nei mercati finanziari.

I dati, tuttavia, dicono che i primi due argomenti sono molto meno rilevanti di quanto non lo siano stati nelle crisi precedenti.   Grazie a misure macro-prudenziali, allo sviluppo di mercati obbligazionari in valuta locale e alla flessibilità del tasso di cambio e quindi a una migliore percezione da parte dei mutuatari del rischio di cambio, l'esposizione in valuta estera nei paesi emergenti è molto più limitata di quanto non fosse nelle crisi precedenti.   E grazie alla maggiore credibilità della politica monetaria e degli obiettivi di inflazione, le aspettative di inflazione appaiono molto più stabili, il che porta ad effetti limitati delle fluttuazioni del tasso di cambio sull'inflazione.

Il terzo argomento rimane comunque rilevante.  Ed è per questo che le banche centrali nei paesi emergenti non hanno adottato un regime di cambi fluttuanti puro, ma dei "cambi manovrati", ossia l'uso congiunto della politica dei tassi di interesse, di interventi sui mercati valutari, misure macro-prudenziali e controlli sui capitali. Questo ha permesso loro di ridurre il vecchio dilemma che sorge quando l'unico strumento utilizzato è la politica dei tassi: un aumento dei tassi può evitare il surriscaldamento associato agli afflussi di capitali, ma allo stesso tempo può rendere ancora più attraente investire per gli investitori stranieri.  L’intervento sul mercato dei cambi, i controlli sui capitali e strumenti prudenziali macro possono, almeno in linea di principio, limitare le fluttuazioni del tasso di cambio, e gli sconvolgimenti nel sistema finanziario senza ricorrere alla politica sui tassi di interesse.

 I Paesi hanno utilizzato tutti questi strumenti durante questa crisi. Alcuni si sono affidati maggiormente ai controlli sui movimenti di capitali, alcuni sull'intervento nei mercati valutari.  E i dati, sia quelli presentati alla conferenza, sia quelli elaborati dal FMI, suggeriscono che questi strumenti hanno funzionato, anche se non perfettamente.  Guardando avanti, la sfida evidente (e formidabile) è capire come combinarli al meglio. [...]