Blanchard e Pisani-Ferry – Monetizzazione del debito: niente panico

In un articolo su VoxEU inusitatamente chiaro, Olivier Blanchard (ex capo economista del Fondo Monetario Internazionale) e Jean Pisany-Ferry (già consigliere del governo francese) spiegano la monetizzazione del debito. L’emissione di moneta da parte di uno Stato è uno strumento assolutamente naturale per fronteggiare determinate circostanze, ed è già stato esplicitamente dichiarato da Gran Bretagna e Stati Uniti. Anche l’eventualità (assolutamente remota al momento) di un episodio inflattivo potrebbe essere considerata accettabile per la riduzione del peso del debito. Questo articolo contribuisce (confermando quello che nel dibattito in Italia abbiamo sentito in modo forte e coerente solo da Borghi e da Bagnai) a distruggere molti dogmi sulla moneta, il debito e il finanziamento pubblico, e apre anche a una monetizzazione del debito nell'Eurozona, caratterizzata dalla condivisione del rischio sui diversi titoli sovrani, sulla quale tuttavia, dicono i due economisti, non ci dovrebbero essere motivi di panico. 


di Olivier Blanchard e Jean Pisani-Ferry, 10 aprile 2020

Le operazioni straordinarie che sono in atto nella gran parte dei paesi in risposta allo shock da COVID-19 hanno fatto sorgere il timore che una monetizzazione del debito su ampia scala finisca per innescare un grande episodio inflattivo. Questo articolo sostiene che, fino a ora, non ci sia evidenza che le banche centrali abbiano rinunciato o si accingano a rinunciare al loro mandato sulla stabilità dei prezzi. Sebbene ovviamente sia il caso di prestare attenzione, le banche centrali stanno facendo la cosa giusta e gli autori di questo articolo non vedono alcuna ragione di panico.

De Grauwe e Polan - L’inflazione è sempre e ovunque un fenomeno monetario?

Traduciamo sommario e conclusioni di un importante paper pubblicato su International Macroeconomics nel 2001. De Grauwe e Polan dimostrano che l'assunzione,  così diffusa sulla nostra stampa e nella mentalità comune, per cui la stampa di moneta provoca sempre inflazione  non ha alcun riscontro pratico nelle economie, come quelle dell'eurozona, caratterizzate da bassa inflazione. Era quindi noto fin dal 2001 che le politiche della BCE - che pretendono di calibrare l’inflazione agendo sugli aggregati monetari – sono inutili e destinate a fallire. Questo paper tra l'altro risulta utile a inquadrare un certo dibattito in corso...

 

 

Di Paul De Grauwe e Magdalena Polan, giugno 2001

 

 

Sommario

 

Utilizzando un campione di 160 paesi negli ultimi 30 anni, verifichiamo la relazione tra moneta e inflazione esposta dalla teoria quantitativa. Analizzando l’intero campione di paesi troviamo una relazione positiva forte tra l’inflazione di lungo periodo e il tasso di crescita della moneta. La relazione, tuttavia, non è proporzionale. Il forte collegamento tra l’inflazione e l’espansione monetaria è quasi interamente dovuto alla presenza nel campione di paesi ad alta (o altissima) inflazione. La relazione tra inflazione ed espansione monetaria per i paesi a bassa inflazione ( negli ultimi 30 anni inferiore in media al 10% annuo) è debole. Troviamo che l'inflazione media di lungo periodo e i fattori specifici per paese hanno un’influenza significativa sulla forza della relazione. Confermiamo anche che l’espansione monetaria e la crescita economica nel lungo periodo sono indipendenti; ossia tassi più alti di crescita monetaria non portano a maggiori tassi di crescita del Pil.

 

[…]

 

Conclusioni

 

La teoria quantitativa della moneta è basata su due asserzioni. In primo luogo, nel lungo periodo c’è proporzionalità tra la crescita monetaria e l’inflazione, ossia quando la crescita monetaria aumenta di una data percentuale, l’inflazione aumenta anch’essa della stessa percentuale. Inoltre, nel lungo periodo l’espansione monetaria da una parte e la crescita economica e i cambiamenti nella velocità di circolazione della moneta dall’altra sono indipendenti, ossia produzione e cambiamenti di velocità di circolazione non vengono influenzati dalla crescita della moneta.

 

Abbiamo sottoposto queste asserzioni a verifica empirica utilizzando un campione che comprende la maggior parte dei paesi del mondo negli ultimi trent’anni. I nostri risultati possono essere riassunti come segue. In primo luogo, analizzando l’intero campione di paesi, troviamo una forte relazione positiva tra l’espansione monetaria di lungo periodo e l’inflazione. Tuttavia, questa relazione non è proporzionale.

 

Il nostro secondo risultato è che questo forte legame tra inflazione e crescita della moneta è quasi interamente dovuto alla presenza nel campione di paesi ad alta inflazione (o con iperinflazione).  La relazione tra l’inflazione e la crescita monetaria per i paesi a bassa inflazione (in media inferiore al 10% annuo nei 30 anni) è debole, se non inesistente. Dall' analisi dei dati panel da noi raccolti concludiamo che per i paesi a bassa inflazione (ossia con inflazione annua inferiore al 10%) non ci sono prove di una relazione proporzionale di lungo periodo tra espansione monetaria e inflazione, come invece previsto dalla teoria quantitativa. Troviamo anche, peraltro, che questa mancanza di proporzionalità tra espansione monetaria e inflazione non è dovuta a una relazione sistematica tra espansione monetaria e crescita della produzione. Troviamo che, conformemente alla seconda asserzione della teoria quantitativa della moneta, nel lungo periodo l’espansione monetaria e la crescita economica sono indipendenti, ossia tassi più alti di espansione monetaria non portano a maggiori tassi di crescita economica. Questo risultato è coerente con il gran numero di analisi econometriche che usano serie temporali su singoli paesi. La maggior parte di questi studi ha dimostrato che nel lungo periodo la moneta è neutrale, ossia non ha effetti permanenti sul livello di produzione.

 

Un terzo risultato (ottenuto da un’analisi di dati panel) indica che effetti specifici per paese assumono un'importanza crescente quando il tasso di inflazione aumenta. Interpretiamo questo risultato nel senso che la velocità accelera al crescere dell’inflazione; portando così a tassi di inflazione superiori ai tassi di crescita degli aggregati monetari.  Ciò spiega anche perché nelle regressioni trasversali i tassi di inflazione aumentano più che proporzionalmente alla crescita della moneta nei paesi ad alta inflazione.

 

Infine, troviamo che nei paesi a bassa inflazione la crescita della moneta e i cambiamenti nella sua velocità di circolazione sono inversamente correlati, mentre nei paesi ad alta inflazione è vero il contrario, ossia l’espansione monetaria e la crescita della velocità sono correlate positivamente. Quest’ultimo risultato conferma la nostra interpretazione della correlazione positiva tra espansione monetaria ed effetti fissi nel nostro modello di dati longitudinali.

 

Si può dare a questi risultati la seguente interpretazione. Nel gruppo dei paesi a bassa inflazione, l’inflazione e la crescita del Pil sembrano fenomeni di derivazione esogena, per lo più non correlati al tasso di crescita degli aggregati monetari. Di conseguenza, i cambiamenti della velocità di circolazione della moneta devono necessariamente condurre a cambiamenti di natura opposta negli aggregati monetari (data la definizione p+y=m+v).

 

La situazione è molto diversa nei paesi ad alta inflazione. Nel loro caso, un aumento nella crescita degli aggregati monetari porta  a un incremento sia dell’inflazione che della velocità. Quest’ultima rinforza la dinamica inflazionistica. Questo processo è stato ben documentato negli studi empirici sull'iperinflazione ed è confermato dai nostri risultati (vedere Cagan, 1956).

 

Tutto questo porta alla conclusione che per i paesi a bassa inflazione respingiamo la previsione di proporzionalità della teoria quantitativa. Confermiamo, d'altra parte, che moneta e  produzione nel lungo periodo sono indipendenti.

 

I nostri risultati hanno delle implicazioni sulla questione dell’utilizzo degli aggregati monetari come obiettivi intermedi della politica monetaria. Come ben noto, la Banca centrale europea continua a dare un ruolo di primo piano al tasso di crescita degli aggregati monetari nella sua strategia di politica monetaria. La BCE basa questa strategia sulla considerazione che “l’inflazione è sempre e ovunque un fenomeno monetario”. Ciò può essere vero per i paesi ad alta inflazione. I nostri risultati, tuttavia, indicano che non esiste alcuna prova di questa affermazione in contesti di inflazione relativamente bassa, che è una caratteristica dei paesi dell’eurozona. In questo ambiente la crescita monetaria non è utile a segnalare condizioni inflattive. Ne consegue anche che l’uso degli aggregati monetari come strumento per indirizzare le politiche economiche verso l'obiettivo della stabilità dei prezzi non sarà di alcuna utilità per i paesi a inflazione storicamente bassa.

 

 

Quello che la crisi venezuelana ci insegna sulla moneta

Si sentono spesso paragoni e richiami, spesso azzardati ed allarmistici, al Venezuela e alla difficile congiuntura economica che il paese attraversa, ma raramente si spiega quali caratteristiche abbia il paese né su cosa si basi la sua economia. Questa analisi economica della crisi venezuelana, oltre ad offrire una chiave per individuare le caratteristiche che rendono il Venezuela particolarmente vulnerabile a shock esterni, permette anche di capire, da una prospettiva più ampia, i meccanismi generali con i quali una politica monetaria sbagliata, unita ad una mancanza di indipendenza del sistema economico, possano scatenare una crisi persistente. 

 

 

 

Jonathan Marie, CEPN - UNIVERSITÉ PARIS 13, 11 gennaio 2018

 

 

Il Venezuela è regolarmente al centro di accesi dibattiti nei media e nella politica. Ciò tende quasi a nascondere il fatto che la particolare situazione del paese consente di trarre insegnamenti sul corretto funzionamento di un'economia, in particolare per quanto riguarda la moneta.

 

 

Una crisi con radici lontane

 

 

L'attuale crisi venezuelana, nella sua dimensione economica[1], affonda le sue radici almeno negli anni '70. In un contesto globale di instabilità generalizzata dei tassi di cambio (la stabilità dei tassi di cambio nell'economia mondiale assicurata dagli accordi di Bretton Woods è stata interrotta nel 1971), il Venezuela, uno dei principali esportatori di greggio, è rimasto vittima della "sindrome olandese". Crisi di solito provocata dalle esportazioni di un'abbondante materia prima che portano a una rivalutazione della moneta nazionale. Poiché questa valuta si rivaluta, le importazioni diventano più economiche per la popolazione o le imprese locali (ovviamente, a condizione che abbiano un reddito). Allo stesso tempo, lo sviluppo economico locale, ad eccezione del settore delle esportazioni della materia prima, è ostacolato dalla concorrenza estera da parte di paesi che sono adesso più competitivi. Una situazione del genere è potenzialmente drammatica per il paese: le disuguaglianze crescono (tra coloro che guadagnano dalle esportazioni e coloro che dovrebbero ridurre i salari per ripristinare la competitività) e la crescita economica è tendenzialmente debole. In altre parole, lo sviluppo economico è bloccato.

 

 

Il Venezuela non è mai stato in grado di abbandonare questa dipendenza dalle esportazioni di petrolio né è mai riuscito a correggere gli effetti deleteri della sindrome olandese. Questa situazione non è nuova: paesi come l'Algeria, per esempio, hanno caratteristiche simili. Il nome stesso "sindrome olandese" deriva dal fatto che, dopo la scoperta dei giacimenti di gas naturale nel Mare del Nord negli anni '60, i Paesi Bassi furono interessati da una forte deindustrializzazione.

 

 

In Venezuela si è verificato un netto e costante calo degli investimenti: se gli investimenti privati nel 1975 rappresentavano circa il 25% del PIL,​​ dalla metà degli anni '80 sono rimasti inferiori al 10% del PIL[2], causando di ritorno una debolezza strutturale della produttività. Inoltre, la "sindrome olandese" ha incrementato la specializzazione delle produzioni, quando l'economia avrebbe avuto bisogno di diversificazione (che a medio termine è vitale).

 

 

Sindrome olandese, mancanza di investimenti, ultra-specializzazione e bassa produttività creano un circolo vizioso estremamente difficile da rompere. La crescita economica è vincolata alla bilancia dei pagamenti: se la crescita si rafforza, generalmente sotto la spinta delle esportazioni di petrolio il cui valore aumenta a causa di un aumento dei prezzi (piuttosto che di un aumento dei volumi esportati), la domanda interna cresce. Ma l'aumento dei consumi si scontra con un'offerta insufficiente (a causa del basso investimento), che genera quindi un'inflazione elevata e allo stesso tempo un aumento delle importazioni. La bilancia commerciale inizia a deteriorarsi...e provoca una svalutazione che, a sua volta, alimenta l'inflazione. Qualsiasi ripresa economica reale viene annullata, e le tensioni tra i gruppi sociali sono fortemente esacerbate.

 

 

L'arrivo di Chávez in un periodo economico favorevole

 

 

Hugo Chávez è arrivato democraticamente al potere alla fine del 1999 per attuare un programma costruito attorno a due punti: rifiuto del neo-liberalismo ultra-autoritario[3] e la promessa di attuazione di un ambizioso programma sociale.

 

 

Agli inizi degli anni 2000, Chavez ha lanciato due progetti complementari: la nazionalizzazione del settore delle esportazioni di petrolio e l'introduzione di severi controlli sui cambi.

 

 

La nazionalizzazione aveva lo scopo di consentire la redistribuzione della rendita petrolifera[4] a beneficio dell'intera popolazione. Avrebbe dovuto consentire lo sviluppo e il finanziamento di programmi sociali: ridurre le disuguaglianze e sostenere in parte i consumi dei più poveri[5]. I controlli sul cambio erano finalizzati a una migliore regolamentazione della circolazione delle valute. In concreto, avrebbero dovuto consentire una politica valutaria volta a sostenere attivamente l'attività economica, in particolare al fine di limitare gli effetti della sindrome olandese. Si trattava di mettere in atto un meccanismo di cambi multipli, una sorta di protezionismo tariffario amministrato dalla banca centrale.

 

 

Fino al 2008, il Venezuela, come la maggior parte dei paesi produttori di materie prime, aveva vissuto un periodo di boom economico. I suoi profitti erano sostenuti dall'elevato livello dei prezzi delle materie prime. Tuttavia, un ambiente politico conflittuale e la presenza di vincoli di cambio erano visti come motivi d’incertezza: si materializzò un mercato parallelo dei cambi (o mercato nero), che consentiva ai venezuelani di scambiare dollari liberamente contro il bolivar. Naturalmente, avendo dei risparmi era preferibile tenerli in dollari anziché in bolivar, che si potevano deprezzare a causa dell'inflazione o di fluttuazioni sfavorevoli del tasso di cambio. Quindi, nonostante la forte crescita, gli investimenti privati non sono aumentati.

 

 

Durante lo stesso periodo, la fiducia dei venezuelani nella loro valuta si è erosa. Il bolivar è stato sostituito come riserva di valore [6] dal dollaro statunitense. Questo meccanismo progressivo, alimentato da un rafforzamento dell'inflazione (che è passata dal 16% nel 2000 al 32% nel 2008 secondo le statistiche nazionali ufficiali riprese dal Fondo monetario internazionale), ha portato all'indebolimento della valuta.

 

 

La svolta del 2008

 

 

L'economia venezuelana è rimasta estremamente dipendente dal contesto internazionale, che nel 2008 è diventato meno favorevole: il prezzo al barile è sceso da $129 a luglio a $31 a dicembre. L'attività economica si è fortemente contratta sotto il doppio effetto delle minori entrate fiscali di un governo che faceva fatica a finanziare la spesa sociale, ed il calo dei proventi delle esportazioni di petrolio a causa della minore domanda globale. Alla fine, dal tasso di crescita complessiva superiore al 5% del 2008 si è arrivati nel 2009 a una recessione netta  pari al -3,2%. Questa inversione è stata accompagnata dalle aspettative della popolazione di un deprezzamento del bolivar, che alimentavano di riflesso una forte domanda di dollari, proprio nel momento in cui questi ultimi affluivano in misura minore a causa del calo dei proventi delle esportazioni. Il governo ha reagito rafforzando i controlli sui cambi, fatto che, secondo la dinamica della "profezia auto-avverante", ha ulteriormente incoraggiato i venezuelani ad acquistare dollari in nero e voltare le spalle alla valuta nazionale.

 

 

Dal 2012[7], in un contesto politico molto incerto (Chávez, che soffriva di problemi di salute, fu finalmente rieletto in ottobre), i controlli sono divenuti sempre meno efficaci a prevenire fughe massicce di capitali. Il vincolo esterno aumentava man mano che la dinamica inflazionistica si rafforzava: i lavoratori chiedevano aumenti salariali che generavano una spirale prezzi-salari, mentre anche le svalutazioni alimentavano  l'inflazione. Questa è aumentata dal 20% nel 2012 al 56% nel 2013, al 68% nel 2014 e al 180% nel 2015.

 

 

Dopo l'indebolimento della funzione di riserva di valore del bolivar a favore del dollaro, ora la stessa funzione di unità di conto e di mezzo di pagamento risultano indebolite. In Venezuela ci si trova vicini all’iperinflazione[8], una situazione caratterizzata da un'esplosione dei prezzi accompagnata da sfiducia verso la moneta nazionale[9], come è avvenuto ad esempio in Argentina nel 1989 e nel 2009 in Zimbabwe. I venezuelani ricercano altri mezzi monetari che non siano il bolivar: che sia il dollaro americano, o i bitcoin, un asset finanziario rischioso ma che permette di sfuggire ai controlli ...

 

 

Una crisi che rivela (anche) la natura della moneta

 

 

Una simile crisi monetaria è sempre accompagnata da una crisi politica[10]. Ciò conferma la tesi per cui qualsiasi valuta richiede l'adesione dei suoi utilizzatori a un progetto collettivo e il loro riconoscimento dell'autorità sovrana responsabile della sua gestione e controllo. Ovviamente, questa duplice condizione non è più presente in Venezuela.

 

 

Le radici lontane della crisi venezuelana mettono anche in luce quanto sia instabile e vincolante il sistema monetario internazionale oggi per tutti i paesi, ma soprattutto per i piccoli paesi in via di sviluppo, che dipendono fortemente dalla loro capacità di ottenere valute internazionali, in primo luogo il dollaro, e hanno grandi difficoltà a stabilizzare i loro tassi di cambio e sviluppare politiche monetarie autonome, orientate verso obiettivi interni.

 

 

Ci si può infine chiedere se il recente annuncio del presidente Nicolás Maduro di creare una nuova (cripto-) moneta possa essere la soluzione ai problemi economici del paese. Non corriamo rischi a rispondere decisamente di no. In primo luogo, perché il Petro (il nome di questa futura moneta) -  un progetto di cripto-valuta elettronica la cui emissione è garantita dalle risorse naturali del paese - mette in evidenza l'incapacità delle autorità a contenere, se non a prevenire, la scomparsa del bolivar. In secondo luogo, perché questo progetto è influenzato da una concezione arcaica della moneta : per avere valore e creare fiducia, si pensa, la moneta dovrebbe essere ancorata a qualcosa; una volta ci si basava sull'oro o l'argento, oggi Maduro si basa sul petrolio.

 

 

Soprattutto, come potrebbe questa moneta soddisfare le esigenze dell'economia se la sua emissione segue l'evoluzione della stima delle riserve petrolifere in Venezuela? Non vi è alcuna garanzia che il finanziamento dell'attività economica sarà quindi sufficiente per consentire al Venezuela di svilupparsi.

 

 

La moneta è endogena all'attività economica e presume la fiducia dei suoi utilizzatori, e questo concetto sembra essere ignorato da Maduro.

 

 

Gli esempi qui brevemente illustrati relativi al caso venezuelano sono in linea con le lezioni che si possono trarre dall’opera "La Monnaie. Un enjeu politique" [11]. La moneta è un'istituzione sociale centrale nella crisi del capitalismo. Per promuovere lo sviluppo economico, che sia nazionale o globale, bisogna capire come funziona e si gestisce la moneta. Una politica monetaria efficace, sia in Venezuela che in qualsiasi area monetaria, presuppone di garantire la fiducia degli utilizzatori di questa valuta e allo stesso tempo di affrontare la questione del regime monetario. Pertanto, la politica monetaria e la politica fiscale dovrebbero sempre e ovunque essere in grado di coordinarsi per raggiungere gli obiettivi di stabilità economica, sviluppo e piena occupazione.

 

 

[1] Nel 2017, secondo il Parlamento controllato dall'opposizione, l'inflazione era del 2616%. L'FMI prevede una recessione al 12% del PIL. Per quanto queste cifre siano difficili da verificare a causa della loro entità, la recessione e la situazione quasi iperinflazionistica sono fuori dubbio.

 

[2] Gutiérrez, L. H., and Labarca, N. (2003), “Determinantes de la inversión privada en Venezuela: Un análisis econométrico para el periodo 1950-2001”, Revista Tendencias, 4(2).

 

[3] Ricordiamo che nel 1989, all'inizio del suo secondo mandato, Carlos Andres Perez - eletto con un programma socialdemocratico - dovette piegarsi alle ingiunzioni neoliberiste del Fondo monetario internazionale (proprio mentre si stava costruendo il famoso "Washington Consensus"), implementando la legge marziale e reprimendo la protesta nel sangue. Il "Caracazo" del 1989 uccise circa 3000 persone in un contesto di alta inflazione.

 

[4] Ad esempio, si veda questo articolo di T. Gaston-Breton pubblicato su Les Echos nel 2006 per rendersi conto della natura conflittuale della distribuzione delle entrate petrolifere in Venezuela, dalla scoperta dei giacimenti, all'interno della stessa popolazione locale, ma anche con i principali gruppi stranieri che sfruttano i giacimenti.

 

[5] L'obiettivo era infatti destinare le rendite del petrolio ai programmi sociali: trasferimenti, investimenti pubblici per sradicare l'analfabetismo o migliorare lo stato di salute della popolazione... ma sfortunatamente non per risanare l'economia venezuelana dalla sindrome olandese!

 

[6] Gli economisti concordano nel riconoscere almeno tre funzioni di moneta: unità di conto, mezzo di pagamento e riserva di valore. Il primo consente di valutare il prezzo dei beni nella stessa unità di misura, il secondo facilita le transazioni e il terzo, che compete con altre attività come i titoli finanziari, è una modalità del risparmio. Gli economisti keynesiani aggiungono a queste funzioni quella per cui la moneta, attraverso la politica monetaria in coordinamento con la politica di bilancio, consente di intervenire sull'attività economica.

 

[7] Lampa, R. (2017), “Crisis in Venezuela, or the Bolivarian Dilemma: To Revolutionize or to Perish? A Kaleckian Interpretation”, Review of Radical Political Economics, 49, pp. 1-21.

 

[8] Cfr. Kulesza, M. (2017), « Inflation and Hyperinflation in Venezuela (1970s-2016): a post-keynesian interpretation », Institute for International Political Economy, WP 93.

 

[9] Per una revisione della letteratura eterodossa e un modello teorico, si veda Charles, S. and Marie, J. (2016), « Hyperinflation in a small open economy with a fixed exchange rate: A post Keynesian view », Journal of Post Keynesian Economics, 39, pp. 361-386.

 

[10] si veda Théret , B.(dir.) (2007), "La monnaie dévoilée par ses crises", éditions de l’EHESS.

 

[11] Opera di prossima pubblicazione presso Seuil nel gennaio 2018, scritta in collaborazione con J.-M. Harribey, E. Jeffers, J.-F. Ponsot e D. Plihon. Si veda qui.

 

Keynes aveva ragione riguardo al Quantitative Easing (QE)

In questo breve ma sostanziale post tratto dal Real World Economics Review, un grafico illustra empiricamente come il fallimento del QE fosse stato già previsto da Keynes nella sua Teoria Generale. Ancora una volta i numeri ci mostrano chiaramente come il disastro economico dell'Eurozona sia stato un disegno deliberato, o quantomeno colposo, da parte di chi non poteva non sapere che l'esito sarebbe stato una sempre più iniqua redistribuzione della ricchezza nelle mani di pochissimi. Le basi teoriche partono da lontano, i dati parlano chiaro, e le conseguenze pratiche (povertà diffusa, disoccupazione crescente, recessione cronica) sono sotto gli occhi di tutti. A queste condizioni, solo con la consapevolezza di quanto profondamente ingiuste e deliberate siano state la scelte legate all'unione monetaria può permettere ai popoli europei di riguadagnare il terreno perduto in questi anni.

 

di Merijn Knibbe 13 novembre, 2017

 

 

La crescita monetaria causata dal QE nell’Eurozona (si veda il grafico) ha davvero stimolato l’attività economica? Non proprio. Per John Maynard Keynes, in ‘The general theory’ (1936),

 

“La relazione delle variazioni in M (moneta) rispetto a Y (redditi) e r (tasso d’interesse) dipende, principalmente, dal modo in cui si verificano le variazioni in M.”

 



 

In altre parole: è il credito, e non la moneta, a far girare il mondo. La moneta che genera prestiti per permettere alle famiglie di acquistare case già costruite ha un effetto totalmente diverso dalla moneta che genera prestiti per finanziare nuove imprese ad alta intensità d’impiego che producono apparecchiature mediche vitali (ma questo varrebbe anche per l’ultima moda, i giocattoli L.O.L. ball). Il quantitative easing delle banche centrali è un esempio empirico catastroficamente perfetto a dimostrazione di come la moneta circolante non sia aumentata con le misure del QE - ma è invece finita nelle mani dei settori sbagliati dell’economia. Il QE consiste nell’acquisto di obbligazioni di, ad esempio, banche, fondi pensione e compagnie assicurative da parte di una banca centrale. Il grafico mostra che ciò ha contribuito non poco alla crescita monetaria misurata. Il denaro confluito nelle banche tramite la vendita di  obbligazioni  (barre verde chiaro) non viene considerato come ‘moneta sociale’ (ossia moneta circolante nell’economia o M-3). Il denaro del QE versato a fondi pensione e compagnie assicurative e simili (barre azzurro chiaro meno le barre verde verde chiaro) viene invece considerato come parte dell’M-3. Ma i fondi pensione non lo investono in maniera utile. Con quel denaro acquistano soltanto altre obbligazioni e strumenti finanziari. Sarebbe utile se i fondi pensione, di comune accordo con i governi, utilizzassero i fondi del QE per investire in nuove case, ad esempio ad Amsterdam o a Londra. Ma generalmente non lo fanno. Keynes ci aveva visto giusto - non basta prendere in considerazione solo M. E la strategia del QE è sbagliata - o quantomeno per il tipo di QE che abbiamo finora visto. Il QE che conosciamo si potrebbe definire come uno strumento per espandere la massa monetaria nella maniera meno efficiente per influenzare Y. Persino acquistare debiti deteriorati dalle banche (per ridurne il valore) sarebbe stata un’idea migliore.

 

Come leggere il grafico:

 

La linea blu sottile indica la crescita di moneta M-3 Le barre azzurro chiaro rappresentano la quantità di moneta QE che va a fondi pensione, compagnie assicurative e simili, per l’acquisto di obbligazioni esistenti. Le barre verde chiaro sono obbligazioni vendute dalle banche (il denaro confluito nelle banche non è considerato come parte di M-3). Il contributo netto del settore ‘MFI’ (istituzioni finanziarie monetarie, cioè banche e la BCE) alla crescita monetaria dell’Eurozona è dato dalle barre azzurro chiaro meno le barre verdi e viola. È interessante notare che, fino all’inizio del QE, il contributo netto della BCE era negativo! Le ‘attività nette all’estero’ si possono intendere come moneta finita in Svizzera e altri paradisi fiscali.

 

Sapir: Lex Monetae e Diritto Europeo

Un Jacques Sapir insolitamente sintetico e tagliente accusa i sedicenti difensori dell'Europa, i quali negando che l'uscita dall'euro sarebbe regolata dalla Lex Monetae mostrano di non conoscere le leggi della stessa Unione europea e di basarsi piuttosto sulle affermazioni della discutibile agenzia di rating Standard & Poor's.  La Lex Monetae è chiaramente inscritta nei trattati europei: è stata invocata al momento dell'entrata nell'eurozona, e sarà ovviamente invocata di nuovo al momento dell'uscita...

 

di Jacques Sapir, 19 marzo 2017

Tutti conosciamo l'argomento che coloro che si oppongono alla dissoluzione dell'euro o all'uscita dall'euro contestano a chi è invece convinto che tale uscita sia oggi l'unica soluzione possibile per l'economia francese: l'argomento del debito. Secondo questi critici i debiti della Francia si moltiplicherebbero semplicemente per il deprezzamento del nuovo franco francese. Essi mostrano di non credere a quel principio della legge internazionale definito Lex Monetae, o legge monetaria, che indica precisamente che tutto il debito emesso secondo la legge di un paese può essere ridenominato in una nuova valuta, se quel paese decide di cambiare valuta. Un ex Presidente della Repubblica, Nicolas Sarkozy tanto per fare il nome, ha pronunciato un discorso apocalittico su questa questione. Anche l'Institut Montaigne ha ripreso questo tema e ha dimostrato di non credere all'esistenza della Lex Monetae.

Lex Monetae e diritto europeo

Eppure questa "legge", alla quale si faceva riferimento in  diritto internazionale negli anni '20-'30 del Novecento per regolare il problema dei debiti degli stati che si sarebbero formati sui resti del decaduto Impero Austro-Ungarico, è esplicitamente menzionata dal diritto dell'Unione europea. Del resto è proprio in virtù di questo principio del diritto internazionale che il debito pubblico francese emesso in franchi fu convertito in euro nel 1999.

Il riferimento si trova nel regolamento (CE) n° 1103/97 del Consiglio del 17 giugno 1997, relativo ad alcune disposizioni per l'introduzione dell'euro. Questo regolamento è pubblicato sulla Gazzetta Ufficiale [1] e può essere consultato in internet [2]. Il riferimento in particolare appare al paragrafo 8 ed è riportato qui di seguito:

"(8) considerando che l'introduzione dell'euro costituisce una modifica della legge monetaria di ciascuno Stato membro partecipante; che il riconoscimento della legge monetaria di uno Stato è un principio universalmente accettato; che la conferma esplicita del principio di continuità deve portare al riconoscimento della continuità dei contratti e degli altri strumenti giuridici nell'ordinamento giuridico dei paesi terzi;"

Be', diciamo che è abbastanza stupido pretendere di difendere un'istituzione senza conoscerne le leggi. Perché, e questo è un punto importante, è detto proprio che "la conferma esplicita del principio di continuità deve portare al riconoscimento della continuità dei contratti e degli altri strumenti giuridici nell'ordinamento giuridico dei paesi terzi". In altre parole, se il governo francese decide di ritornare al franco ad un tasso di conversione di 1 a 1 con l'euro, ha il diritto di farlo per quanto riguarda tutti gli strumenti giuridici e i contratti emessi all'interno dell'ordinamento giuridico francese. Ma è quantomeno strano che gli "esperti" europei ignorino le loro stesse leggi. È un po' come se il Presidente della Repubblica [francese] dicesse che, secondo la Costituzione, il Presidente è eletto dal Parlamento...

Lex Monetae e agenzie di rating

Si può verificare inoltre come la citazione di una certa agenzia di rating, che fa da fondamento alle affermazioni catastrofiste dell'Institut Montaigne [3], venga direttamente invalidata dal sopra menzionato regolamento europeo: "Non c'è alcuna ambiguità (...) Se un emittente non adempie ai termini del contratto con i suoi creditori, ivi compresa la valuta in cui sono effettuati i pagamenti, dichiareremmo la situazione di default", così ha detto recentemente Moritz Kraemer, direttore dei rating sovrani di Standard & Poor's. Potremmo anche ignorare le agenzie di rating, ma resta il fatto che le loro opinioni sul rischio di credito (cioè di default) sono indispensabili per una buona gestione del rischio da parte degli investitori istituzionali (compagnie di assicurazione, fondi pensione e banche).

Se l'agenzia Standard & Poor's decidesse di dichiarare il "default" della Francia, non sarebbe ovviamente seguita dalle altre agenzie e, soprattutto, non riuscirebbe a trovare nessun tribunale di livello internazionale disposto a convalidare la sua decisione. Perché i giuristi sanno bene che quanto accaduto nel 1999 si ripeterebbe, in virtù del principio giuridico del precedente. Il governo francese potrebbe anche citare in giudizio Standard & Poor's per manipolazione del mercato del debito.

Combattere il "Progetto Paura"

La bellezza della Lex Monetae sta nel fatto che il debito pubblico emesso sotto diritto francese (che corrisponde al 97 percento del totale di questo debito) deve essere rimborsato nella moneta avente corso legale in Francia. Se la Francia decide che questa moneta è l'euro, il debito viene rimborsato in euro al tasso di conversione deciso dalla Francia. Se la Francia decide invece che la moneta avente corso legale sul suo territorio è (nuovamente) il franco, vale la stessa cosa. Detto altrimenti, i circa 1649 miliardi di euro di debito francese negoziabile [4] si trasformerebbero in 1649 miliardi di franchi.

Per quanto riguarda il debito privato delle famiglie e delle imprese francesi, se questo è stato emesso secondo il diritto francese, non cambia nulla. Il lavoro di Cédric Durand e Sébastien Villemont, pubblicato dall'OFCE (Osservatorio Francese per le Congiunture Economiche) e che uscirà tra qualche mese su una rivista internazionale, stabilisce con precisione le conseguenze dell'uscita dall'euro [5] e mostra che le imprese e le famiglie uscirebbero vincenti da questa situazione.

È quindi necessario capire che molti di coloro che parlano su questo tema, lo fanno esclusivamente per alimentare i timori e le paure dei francesi. Come nei mesi precedenti al referendum sulla Brexit, ci troviamo di fronte a un "Progetto Paura". Progetto sconfitto col voto del giugno 2016. Bisogna sperare che anche gli elettori francesi sappiano opporvisi, con la ferma sicurezza di chi conosce i propri diritti.

 

[1] Journal Officiel n° L 162, 19/06/1997 p. 0001 – 0003

[2] http://eur-lex.europa.eu/legal-content/FR/TXT/?uri=celex:31997R1103

[3] Chaney E., «A propos du monde imaginaire de ceux qui prônent une sortie de l’euro», Institut Montaigne, 02 marzo 2017

[4] http://www.aft.gouv.fr/rubriques/encours-detaille-de-la-dette-negociable_159.html

[5] http://www.ofce.sciences-po.fr/blog/balance-sheets-effects-of-a-euro-break-up/

Martin Wolf: Strappare alle banche private il potere di creare moneta

Martin Wolf sul Financial Times porta avanti la discussione sulla moneta, già iniziata qui, affrontando uno dei maggiori tabù: il potere immenso di creare moneta  oggi è concentrato nelle mani del sistema bancario, e la cosa non funziona.

Il gigantesco buco nel cuore delle nostre economie di mercato ha bisogno di essere tappato

Stampare banconote contraffatte è illegale, mentre la creazione di moneta privata non lo è. L'interdipendenza tra lo Stato e le imprese che dispongono di questo potere è la fonte di gran parte dell'instabilità delle nostre economie. Si potrebbe - e si dovrebbe – metterci un freno.

Ripensare il Tabù della Monetizzazione del Debito Pubblico

Adair Turner, ex presidente della Financial Services Authority del Regno Unito, come già in passato, va contro corrente a rompere i tabù che circondano il finanziamento della spesa pubblica e del deficit dello stato. Un suo nuovo intervento su Project Syndicate a favore della monetizzazione del deficit, tradotto da Gondrano.blogspot.it

Ora che si è dibattuto fino allo sfinimento sul ritmo della riduzione [tapering] del programma della Federal Reserve degli Stati Uniti di acquisto di attività finanziarie, l’attenzione si sposterà progressivamente sulle prospettive derivanti da un incremento dei tassi di interesse.

Ma si profila anche un’altra questione: come potranno le banche centrali “uscire” definitivamente dalla politica monetaria non convenzionale e ridimensionare a livelli “normali“ i loro bilanci gonfiati dalla politica monetaria non convenzionale?

IL MOLTIPLICATORE MONETARIO È MORTO

Come riporta Frances Coppola sulla piattaforma Pieria, la Bank of England nella sua rivista trimestrale conferma che la moneta è endogena (vedi nella sezione didattica): l'idea che la banca centrale possa controllare perfettamente la quantità di moneta circolante viene confutata dalla stessa Banca Centrale d'Inghilterra.

di Frances Coppola

Il report trimestrale della Banca d'Inghilterra (BoE) contiene una descrizione dettagliata di come funziona la creazione di moneta nell'economia a corso forzoso del Regno Unito. 
Dotata di un manuale sulla moneta e di un paio di video esplicativi piacevolmente ambientati nei caveau dell’oro (vorrei sapere: dov’è il bancale etichettato "Germania"?), è una guida completa e  chiara.

L'Eurozona e la Scozia

Su Project Syndicate un commento di Brigitte Granville (una dei firmatari del Manifesto Europeo di Solidarietà) su alcune implicazioni del referendum del prossimo settembre con cui la Scozia potrebbe ottenere l'indipendenza dal Regno Unito. Per la Granville una Scozia indipendente farebbe bene a dotarsi fin dall'inizio di una propria moneta con tasso di cambio flessibile, così come farebbe bene a farlo  qualsiasi paese dell'eurozona.

di Brigitte Granville – 7 gennaio 2014

Quale dei seguenti è l'evento più probabile per quest'anno: la Scozia che vota per la secessione dal Regno Unito nel referendum di settembre, oppure almeno un paese che decide di lasciare l'eurozona? Il senso comune suggerisce che l'indipendenza della Scozia è possibile, anche se non molto probabile, mentre l'abbandono della moneta unica da parte di uno dei paesi è pura fantasia.

Un'altra crisi finanziaria incombe se i paesi ricchi non si liberano dalla dipendenza da iniezioni di liquidità

Il prof. Ha-Joon Chan dalle colonne del Guardian avverte: le continue iniezioni di liquidità tramite quantitative easing da parte delle Banche Centrali (anche la BCE lo pratica da un paio d'anni, ricordiamolo) placano temporaneamente la situazione finanziaria gettando però le basi per l'instabilità globale. È necessario un cambio di strategia: servono politiche fiscali espansive, spesa e investimenti pubblici. Purtroppo mancano ancora le forze politiche che spingano in questo senso 
(grazie alla segnalazione di Orizzonte48)

Dopo cinque anni dall'ultimo disastro, il quantitative easing rimane l'arma preferita dai governi riluttanti a mettere in discussione l'attuale modello economico.

Ha-Joon Chang   
The Guardian, Venerdì 30 Agosto 2013

Appena la gente ha cominciato a pensare che la situazione nei paesi ricchi fosse diventata più tranquilla – anche se non proprio più brillante –  le cose sono andate decisamente peggio, con più volantilità,  nelle economie dei cosiddetti “mercati emergenti”. Al momento al centro dell'attenzione (suo malgrado) c'è l'India, che sta vedendo un rapido deflusso di capitali e di conseguenza una rapida caduta del valore della sua moneta, la rupia. Ma anche molte altre economie emergenti, a parte la Cina, hanno visto recentemente dei simili deflussi e un indebolimento delle loro valute .

Sapir: La Grecia sull’orlo del baratro

Da RussEurope di Jacques Sapir un'analisi approfondita sulla situazione in Grecia, con particolare attenzione al problema della liquidità e ai mezzi di pagamento alternativi, e un confronto con i fenomeni simili avvenuti durante la crisi in Russia

Traduzione a sei mani di Ugo Sirtori, Henry Tougha e Carmen G.

di Jacques Sapir

15 giugno 2013

La situazione della Grecia è oggi catastrofica, un fatto sottolineato dalla decisione senza precedenti del governo di chiudere i servizi della radio e televisione di stato per "motivi economici". Questa situazione non è che l'esempio più lampante dell'effetto delle politiche di austerità attuate dal 2010 nell’eurozona con lo scopo di 'salvare' l'euro. Esse hanno portato a un vero e proprio disastro.

TURNER: DEBITO, MONETA E MEFISTOFELE, in particolare nell'EUROZONA

Riporto qui alcuni stralci dello storico intervento di Turner (di cui si è già parlato qui) in favore della monetizzazione del deficit.  

Prima la parte introduttiva in cui smaschera con coraggio il rigido tabù,  e poi una delle parti finali - che a noi interessa in particolare - in cui esprime la sua sfiducia sul fatto che la monetizzazione del deficit possa essere applicata con successo nell'eurozona, stanti i difetti strutturali del suo assetto istituzionale. 

 

DEBITO, MONETA E MEFISTOFELE: COME USCIRE DA QUESTO CAOS?

di Adair Turner

 

[...] Parlare della possibilità di una monetizzazione del deficit è come rompere un tabù. Lo scorso autunno alcuni miei commenti in tal senso sono stati subito accolti con l'obiezione che questo porterebbe inevitabilmente all'iperinflazione, in particolare nella zona euro , la quale ha ereditato in toto la  filosofia della Bundesbank.

Un discorso importante che segna una svolta in materia di politica fiscale e monetaria

Su Reuters Anatole Kaletsky riprende un discorso di Adair Turner, presidente della Financial Services Authority britannica, in cui Turner ha autorevolmente ed apertamente sostenuto la monetizzazione del debito. 

 

Il presidente della Financial Services Authority, Adair Turner, lascia Downing Street nel centro di Londra.

Mercoledì sera forse è stato un momento da "il Re è Nudo", un momento in cui il mondo si rende conto improvvisamente che i suoi governanti sono affetti da un delirio che non deve essere assecondato. L'illusione di oggi è il fatalismo economico: l'idea che non può essere fatto nulla per scuotere la paralisi dell'economia globale e che quindi una "nuova normalità" di disoccupazione di massa e declino degli standard di vita sia inevitabile per gli anni o i decenni a venire.

I greci impoveriti ricorrono al baratto e alle monete locali

Per resistere alla gravissima crisi, le comunità locali si inventano nuovi modi di scambio basati sulle monete complementari, e lo stato le incoraggia

 

Mercato del baratto nella città centrale greca di Volos, dove gli acquirenti utilizzano coupon per lo scambio di servizi o prodotti. Fotografia: Despoina Vafeidou / AFP / Getty Images

The Guardian - Al mercato di Volos la giornata è stata molto intensa. Angeliki Ioanitou ha venduto una quantità decente di olio d'oliva e di sapone, mentre la sua amica Maria ha fatto buoni affari con le sue torte fresche.

Ma non un solo euro è passato di mano - nessuno dei clienti di questa mattina piovosa di sabato si è preso la briga di portare soldi. Per molti di coloro che frugano tra gli scaffali degli abiti usati, degli elettrodomestici e delle marmellate fatte in casa, il bisogno di sopravvivere ha fatto sì che il denaro sia stato completamente soppiantato.

"E' tutta una questione di scambio e di solidarietà, di aiuto reciproco in questi tempi molto duri" dice entusiasta Ioanitou, i capelli raccolti sotto un berretto di feltro. "Si potrebbe dire che molti di noi sognano un'utopia senza l'euro."

I PRINCIPI DELLA MONETA ENDOGENA (versione full italian) - Prima parte-

Do corso al mio solito vizio e rilancio in italiano integrale lo scritto di Istwine sulla moneta (prima parte), già pubblicato da Goofynomics, per una miglior fruizione da parte degli italofoni...e un più efficace smascheramento della retorica monetarista per ogni dove. 

UN BREVE EXCURSUS STORICO.

Al mondo di sicuro ci sono solo due cose, la morte e le tasse.

Questa citazione attribuita a Benjamin Franklin è poi diventata un classico dell’umorismo, benché non è detto che Franklin volesse far ridere. A parte questo, l’idea di Franklin rimane imprecisa, difatti al mondo di sicuro ci sono ben tre cose, la morte, le tasse e i monetaristi, consapevoli o inconsapevoli. Questa prima parte ha lo scopo di tracciare una breve storia della politica monetaria in modo tale da mettere a fuoco un concetto elementare: di monetarista è rimasto solo l’uomo della strada, ed è arrivata l’ora di rincasare.

L’USCITA DALL’EURO NON E’ PIU’ SOLTANTO UN SOGNO LONTANO MA UNA CONCRETA REALTA’

Complimenti  a Matteo Bernabé di TeleToscanaNord  per questo limpido servizio TV - da collasso, da sturarsi le orecchie perché si stenta a credere che sia vero - e grazie a Piero Valerio de La Tempesta Perfetta che l'ha segnalato e che vi aggiunge altri concetti molto importanti

Ho fatto un sogno. Ho sognato che accendendo la televisione e guardando il telegiornale di una rete nazionale, avrei un giorno visto il servizio mandato in onda dalla coraggiosa emittente regionale TeleToscana Nord. Un servizio chiaro, sintetico, diretto che spiega tutto ciò che è avvenuto in Europa dall’introduzione dell’euro ad oggi senza troppe reticenze, omissioni. Il passo indietro della politica che ha volutamente aperto la strada alla tirannia dei mercati, il vero obiettivo dell’Unione Europea e della BCE che è sempre stato quello di privare i governi nazionali della loro sovranità politica e democratica, le possibili strade per uscire dalla dittatura della finanza seguendo magari l’esempio dell’Argentina, che dopo la crisi e il fallimento ha ripreso a crescere grazie al ritorno alla propria sovranità monetaria.

Su Economiaepolitica.it una sintesi di MMT: Chi salverà l’Europa dall’euro?

Un docente della Cattolica, Andrea Terzi, pubblica su economiaepolitica.it un articolo sulla MMT 

Andrea Terzi - Dopo gli articoli apparsi sull’Economist e sul Washington Post e il reportage di Repubblica, è cresciuto l’interesse per l’economia ‘neo-cartalista’, nota anche con l’acronimo MMT (Modern Monetary Theory). Qui vorrei proporre ai lettori di Economia e Politica una sintesi dei concetti principali di questo approccio ‘eterodosso’ per ricavarne alcune ricette per l’Europa, in alternativa alla visione che domina il dibattito in corso, e che si può riassumere più o meno così:

Guardare alle giuste priorità: La nuova legge della banca centrale in Argentina

Come ci racconta anche  Sergio Cesaratto  (Il Governatore centrale dei nostri sogni), il Blog Revista Circus ci spiega   la ristrutturazione della Banca Centrale Argentina,  che cambia il suo target, segnando la fine del mito dell'indipendenza della Banca Centrale. Grazie Argentina. 

di John Weeks

Negli ultimi due decenni di politiche "inflation targeting", uno degli ultimi luoghi ove cercare un politica economica pragmatica era proprio una banca centrale. Alla domanda, in quale paese la Banca centrale ha un mandato sulla crescita, la maggior parte delle persone risponderebbe, "non ce ne sono" o "non ne ho idea". Eppure, ce n'è almeno una. In Argentina la Ley Organica per la banca centrale, passata dal Parlamento e firmata dal Presidente a marzo 2012, include un mandato inequivocabile per la crescita. E se questo da solo non basta a rendere la banca centrale dell'Argentina un'istituzione unica, certamente lo diventa, se lo uniamo al fatto che ha una donna per Governatore.

L'Importanza di Minsky – Parte prima

In questo periodo di assenza dal blog c'è stato un  dibattito bello acceso tra Steve Keen e Paul Krugman sul ruolo delle banche e la moneta "endogena" o "esogena" (ossia, la banca entrale controlla o no la creazione della moneta da parte delle banche?). Se ne sono dette diverse. Alla fine, sembra che Krugman non abbia studiato abbastanza la teoria di Minsky su cui si basa Keen...(FAIL - bocciato...ma questo lo dice Keen, per me sono entrambi dei giganti!)

E' un dibattito piuttosto "wonkish" - tecnico -  per cui non ve lo ripropongo. Traduco invece un efficacissimo articolo di Randall Wray su Economonitor, che da bravo maestro si incarica di spiegare Minsky anche ai non addetti ai lavori (per Krugman c'è un paper a parte più approfondito).

Buona lettura, eccomi di nuovo, e spero con più regolarità...

Allora, chi era questo Minsky?

IL PONTE CROLLATO, IL MERCATO DEL LAVORO E LA FINE DELLA DEMOCRAZIA IN ITALIA

In attesa dei tempi lunghissimi di ripristino della mia normale connessione (ahimé, Teletu) , pubblico un bellissimo articolo made in Italy dalla Tempesta Perfetta, in cui il bravo Piero Valerio fa un interessante paragone tra un ponte che crolla in Canada e un ponte che crolla a casa nostra...

di Piero Valerio - Apro questo articolo parlando del ponte della Colombiera (foto a sinistra), che è crollato in seguito alla disastrosa alluvione di ottobre scorso in Liguria. Fino a qualche giorno fa l’amministrazione pubblica ha detto che non si poteva procedere ai lavori di ristrutturazione del ponte perché mancavano i soldi. Oggi invece la Regione Liguria dice che i finanziamenti sono stati magicamente trovati, non si sa dove e non si sa come, anche se bisogna procedere a un lungo iter burocratico prima di iniziare le opere di ricostruzione del ponte. Insomma la strada è ancora in salita.